Квартал имени коронавируса

Money Talks c Алиной Назаровой


Как профинансировать надвигающийся минус? Чего хочет от власти инвестиционное сообщество? И что мы можем знать о посткоронавирусном мире? Руководитель А-Клуба Алина Назарова поговорила об этом с управляющим партнером iTech Capital, гуру прямых и венчурных инвестиций Глебом Давидюком.

29.04.2020





Алина Назарова (А. Н.): Невозможно говорить о чем-то другом, кроме как о коронавирусе, но мы постараемся. В любом случае начать нужно с этой ситуации. Глеб, ваш фонд инвестировал в  несколько cекторов интернет- экономики, и у вас, наверное, уже сложился свой взгляд на происходящее. Исходя из чего вы принимаете сейчас решения, какие из предположений о глубине и длительности этого кризиса кажутся вам обоснованными? И есть ли у вас и у ваших фондов план Б на случай мировых катаклизмов?

Глеб Давидюк (Г. Д.): Всех волнует вопрос о том, как будут развиваться события в экономике и геополитике, но какие-то конкретные предсказания сейчас позволяют себе делать только шаманы да инфоцыгане, большинство из которых позавчера были экспертами по рынку blockchain-технологий, затем по рынку нефтепродуктов, а сегодня они все сплошные вирусологи. Я вижу четыре большие группы, которые формируют отношение общества к COVID-19. Это, безусловно, медики, которые 24/7 борются с заразой и призывают максимально облегчить их труд, сделав так, чтобы в больницы поступало как можно меньше людей. Это бизнес, который в ряде отраслей находится на грани вымирания, до конца не осознавая, сколько ему еще осталось. Это власть, балансирующая между медиками и бизнесом, постоянно испытывающая на прочность каркас построенной в последние годы пирамиды. И это большинство россиян, которые ежедневно подпитывают себя паникой из массмедиа и сидят дома, как того хотят власть и медики, постепенно сокращая свои накопления и невольно подготавливая себя к сложному и для некоторых фатальному периоду восстановления экономики. Поскольку ваш вопрос явно о бизнесе, то можно сказать, что практически каждый бизнесмен испытывает тихий шок. Тихий потому, что никто еще до конца не осознал глубины происходящих в экономике изменений. Очевидно, многим придется признать, что I квартал 2020 года равен даже не нулю, а минусу, сложенному из затрат на поддержание бизнеса. Худший сценарий – это квартальный отчет о прибылях и убытках, где в строчке «доходы» у тебя будет стоять цифра, близкая к нулю, а в строчке «расходы» – твоя обычная сумма расходов. В строчке «налоги» может оказаться сумма меньшая, чем обычно бывает в I квартале, – это так называемые меры государственной поддержки, в которые мало кто из представителей МСБ верит. Как быть? Поможет жизненный опыт, который есть у многих российских предпринимателей. Скажем, у моего поколения бизнесменов этот кризис уже четвертый. Нам примерно понятно, что и как нужно делать в ближайшие дни и месяцы, однако никому не известно, насколько затянется будущий период восстановления. Понятно, что это не V-образный, а скорее U или даже L-образный кризис. Март, апрель, май точно не порадуют любого собственника или финансиста, и вполне возможно, что сидеть на пятой точке ровно придется и летом тоже.

В такие моменты очень важно, есть у тебя свободный денежный поток или нет, есть у тебя на счету накопления или нет, была у тебя в бизнесе прибыль или нет, зависишь ты в своем бизнесе от доступности капитала или нет. Если ты вынужден финансировать убытки три месяца из 12, то поток надо прогнозировать таким образом, чтобы тебе было на что жить эти три месяца. Доходов – ноль, а расходов – Х, этот Х ты можешь взять из прибыли прошлых лет, если она была, в противном случае тебе прямая дорога в банк или к внешним инвесторам. При этом в банках примерно та же ситуация, что и у всех остальных: риск-менеджмент говорит, что на рынке плохо и мы должны давать кредиты осторожно и только самым благонадежным. Так что если у тебя минус, и личных отношений в банке не сложилось, то профондировать этот минус будет крайне тяжело. Остается акционерный капитал – это в том числе и твой собственный карман как фаундера и акционера своего бизнеса. Были у тебя сбережения или нет, готовы ли твои инвесторы финансировать искомый Х или нет – это вопрос качества и количества твоих инвесторов.

В портфельных компаниях нашего фонда любой бюджет всегда строился с планом А и планом Б. Всегда есть позиции, которые мы сокращаем или пытаемся сократить в сценарии негативного развития экономики. К тому же наши фонды инвестируют в интернет, и у наших портфельных компаний традиционно ниже доля постоянных издержек, и основные строчки расходов – это маркетинг, R&D и HR. Маркетинг в условиях кризиса урезается первым, HR-расходы сокращаются на 20–30% там, где такие сокращения целесообразны. Стратегией нашего фонда всегда было инвестирование на более поздних стадиях, когда компании показывают здоровый рост, подкрепленный качественными фундаментальными бизнесовыми метриками. Поэтому сегодня мне как инвестору комфортнее, чтобы весь наш портфель всегда был прибыльным, и практически у всех компаний есть денежная прослойка, позволяющая закрыть любые убытки этого квартала – квартала имени COVID-19. И последнее: мне проще и оттого, что все наши портфельные компании в онлайне, а именно интернет делает сегодня нашу жизнь в условиях самоизоляции прекраснее.

А. Н.: Совершенно верно. Со стороны кажется, что в онлайн переместилась вся жизнь. Какие последствия это имеет для ваших портфельных компаний и для всей интернет-индустрии?

Г. Д.: На мой взгляд, общая картинка интернет-бизнеса сейчас делится на две части: экономику убытков и экономику прибыли. Понятно, что инвесторам, вложившимся в компании, которые годами генерировали убытки, сейчас совсем несладко. Как я уже сказал, к ним сейчас придут фаундеры и попросят еще денег. В этот момент придется для себя ответить на вопрос, будут ли они докладывать, и если да, то по какой цене. То есть кому-то придется пойти на сделку с самим собой, понимая, что ты делаешь down round, который присущ в основном новомодной sharing-экономике. Думаю, по этой причине в ближайшее время количество юникорнов резко сократится. Происходящее сегодня – как раз то, чего многие боялись, когда на каждом углу говорили, что рынок перегрет и оценки слишком высокие. Все ждали коррекции, вот она и наступила. Теперь про тех, кто работал в плюсовой марже (не юнит-экономике, а именно марже) и как результат сегодня способен фондировать свой минус. Эти компании во многом не зависят от настроения своих инвесторов, очевидно, что среди таких компаний есть те, кто выиграет, и те, кто проиграет от происходящего на рынке, однако в долгую потери понесут все, даже те, кто сейчас на пике. Если говорить о нашем портфеле, то есть компании, показывающие рост, но это временная история, на мой взгляд. В основном все в среднем фиксируют 30-процентное падение выручки в марте и апреле. Пока ничего драматичного не случилось, мы сработали как в прошлом году, может быть с небольшим отклонением вниз, не произошло планового для интернет-индустрии 30-процентного роста, и все более-менее повторили цифры 2019-го. Точно сказать нельзя, но не исключаю, что в мае будет хуже, равно как и конец года пока прогнозировать сложно. Однако могу предположить, что в любом сценарии online-бизнесы чувствуют сегодня себя лучше традиционных offline-индустрий.

А. Н.: Подозреваю, что хорошие сделки находят вас сами. Однако сегодня необычные времена. Вы продолжаете заглядывать в свою воронку проектов или тратите все время на управление уже созданной структурой?

Г. Д.: Как управляющий фондом, я и швец, и жнец, и на дуде игрец. Мне приходится смотреть новые сделки, управлять старыми, общаться с партнерами, договариваться с новыми инвесторами (это сейчас тоже получается, как ни странно). Для инвесторов в private equity сегодняшний кризис – это уникальная возможность по ряду причин: потому что индустрия PE традиционно находится в контрцикле к public equities, мы не валимся в своих оценках темпами, которыми может падать рынок public equities. У нас есть возможность смотреть и выбирать интересные проекты из существенно большего числа бизнесов, так как частных компаний в мире в разы больше, чем публичных. Фонды с vintage 2018–2019 годов имеют кэш (dry powder), и очевидно, что инвестиции 2020–2021 годов обещают быть наиболее интересными с точки зрения экономических циклов и будущей доходности.

А. Н.: Наверное, инвесторы и фаундеры часто заблуждаются насчет того, чем вы занимаетесь, а чем нет. Что не входит в вашу работу?

Г. Д.: Инвестирование в стартапы – точно не моя работа, но мне ее постоянно пытаются навязать. Наши фонды – это фонды более поздних стадий инвестирования, мы всегда придерживались этой стратегии, и она уже не первый раз нас выручает в темные времена. Мы стараемся быть активными акционерами, исполняя пресловутую value added strategy. Как правило, мы помогаем с отлаживанием функций corporate financial control, business strategy, HR, business development, corporate governance. В наших фондах более 80 инвесторов, многие из них известные российские предприниматели, которые сами по себе великая сила в виде знаний и накопленного опыта. На уровне инвесторов возникают другие заблуждения. Все эти годы мы работаем не с институциональными деньгами, а в основном с HNWIs и семейными офисами. Этот класс инвесторов зачастую мыслит очень краткосрочно, не заглядывая за горизонт 5–10 лет от сегодняшнего дня. Именно так они подходят к формированию собственного инвестиционного портфеля и зачастую так же советуют поступать и мне. Например, сейчас многие думают, что было бы правильно все распродать, выйти в кэш и купить акции Facebook, потому что они дешевые. К сожалению, это абсолютно неправильный подход с точки зрения risk reward portfolio allocation strategy. Фонды прямых инвестиций не инвестируют в публичный рынок, равно как и хедж-фонды крайне редко и неохотно покупают неликвидные активы. Для меня очевидно, что акции Facebook вряд ли вырастут в 5–10 раз в ближайшие 4–5 лет даже с учетом сегодняшнего падения рынка в целом, в то время как наши компании зачастую могут показать существенно больший рост на том же отрезке. В рынке private equity нет такой волатильности, как на public equity-рынках, и мы не совершаем сделки нажатием кнопки. У нас не бывает минутных панических настроений, потому что сам инвестиционный цикл занимает от 5 до 10 лет. Но даже на таких длинных дистанциях, согласно мировой статистике, наш результат должен быть существенно лучше, чем у коллег с рынка public equity.

А. Н.: Сэм Альтман из OpenAI (руководивший когда-то YCombinator) ищет стартапы, которые помогут справиться с последствиями коронавируса. Что это, на ваш взгляд, хайп, ответственное поведение или чистая прагматика?

Г. Д.: По-моему, это чистой воды самопиар. Просто очень удобно «ездить» на высокоцитируемых темах. Любая компания, которая сегодня делает хороший продукт, нанимает людей, платит налоги, будет сейчас помогать борьбе с последствиями коронавируса.

А. Н.: Еще недавно разговоры о российском венчуре крутились вокруг пенсионных денег, идеи создания фонда фондов, роли корпоративных фондов, а что на повестке сейчас? Если бы вам пришлось сегодня собирать своих коллег на конференцию, какие темы вы бы сделали главными?

Г. Д.: Сейчас очень удобный момент, чтобы открыто выражаться на какие-то не самые популярные темы, почти не боясь того, что к тебе сразу же «постучат». Мы ведь теперь все на «домашнем аресте». Полезно и правильно было бы сказать государству о необходимости ослабления контроля за ресурсами, которые оно выделяет на создание и поддержку инвестиционной экосистемы. С той риторикой и с теми действиями силовиков, которые еще недавно будоражили инвестиционное сообщество, государственные деньги никому не нужны. С другой стороны, без этих денег экосистеме очень трудно развиваться. Ее фундамент по-прежнему остается песочным, не бетонным, а дома на нем стоят глиняные, а не кирпичные. В этом контексте можно считать благом все, что облегчает работу институтов развития (будь то фонды фондов, РВК или банки, выдающие бизнесу гарантии капиталовложений). Так что на такой конференции я бы обязательно завел разговор о том, что нужно сделать для того, чтобы частный капитал шел в частно-государственное партнерство с удовольствием, а не из-под палки. В условиях кризиса это вполне рабочий инструмент для развития инвестиционной среды. Государство сегодня – ключевой игрок. Например, большая проблема состоит в том, что государство видит экосистему только изнутри, оно ограничивает ее контакты с внешним миром, запрещает заключать сделки вне РФ. Это глупо, на мой взгляд. Ведь что Китай, что Израиль, что даже та самая Америка инвестируют в мире, и достаточно активно. Это только один из вопросов, есть и другие. Про пенсионные деньги мне уже приходилось говорить в SPEAR’S Club, они обязательно должны быть в нашей индустрии, и до сих пор непонятно, когда они в ней появятся. Было бы правильно поручить какому-нибудь из институтов развития гарантировать частному капиталу хотя бы тело их инвестиций, пусть даже через налоговый вычет в будущем. При таких условиях хайнеты, конечно же, куда охотнее пойдут во внебиржевые сделки с риском. У американцев, например, есть Overseas Private Investment Corporation, гарантирующая инвесторам из США, что их вложения, допустим, в Россию будут в любом случае возвращены. Это в свое время было большим подспорьем для притока сюда американских денег (в том числе в private equity фонды). Ты просто сразу понимаешь, что «тело» тебе гарантировано, и есть upside, которым ты потом поделишься с институтом развития, а еще ты осознаешь, что делаешь благое и очень интересное дело. Не знаю, почему у нас на рынке до сих пор нет таких инструментов.

А. Н.: Расскажите немного про ситуацию с выходами. После первых новостей о коронавирусе она изменилась?

Г. Д.: Три недели назад мы подписали две сделки на продажу наших портфельных компаний, одну со стратегическим инвестором и другую – с группой финансовых инвесторов. Первая из них развалилась, потому что стратег посчитал, что время сейчас неблагоприятное, и на глобальном уровне заморозил любые M&A. Это большая корпорация, и я был удивлен, что они вообще что-то с нами подписали на фоне развивающейся глобальной пандемии. Сейчас я понимаю, что тут просто сработал эффект большой бюрократической машины, начатые процессы быстро не останавливаются. Им понадобилось две недели, чтобы внутренний центр среагировал и закрыл все процессы M&A. Финансовые инвесторы никуда не уходят, они, как я и говорил, мыслят предпринимательски и видят для себя возможности. Кризис оставляет в живых только сильных и здоровых, инвестиции в них – лучший сценарий для любого финансового инвестора. Я уже сказал, что у фондов, как и у вина, есть винтаж. Фонды с винтажами кризисных лет – самые доходные, потому что они инвестировали, когда цены были низкими. Так что, учитывая наш десятилетний жизненный цикл, следующие три года можно считать окном возможностей. В идеале нужно сейчас вкладывать в private equity фонды, открытые для инвестиций. Когда вы в своем семейном офисе будете считать среднегодовую доходность инвестиций за десятилетие или двадцатилетие, вы поймете, что вложения в private equity в 2020 году были одними из лучших.

А. Н.: Кажется, рынок криптовалют, к которому вы тоже имеете отношение, может похвастаться хорошими новостями. Что на нем происходит и почему? У вас есть предположения, как закончатся истории с TON и Libra? Или для нашего криптобудущего важнее другие проекты?

Г. Д.: Что бы я ни сказал, это будет гадание на кофейной гуще. За последние пару лет «подосела» пыль от информационного бума, благодаря которому в криптоиндустрию полез каждый второй. Поэтому, на мой взгляд, идет финальная стадия выработки иммунитета к дуракам. В результате объем индустрии сократился, а те, кто остался, должны вырасти, если смогут в эти трудные времена профондировать свой квартальный убыток. Все как и везде – слабые уйдут, сильные станут сильнее. Если говорить о валютах, то для меня ничего не поменялось, я всегда был сторонником биткоина. Продолжаю его покупать, когда он резко идет вниз. В отношении TON у меня смешанные чувства. Уже сейчас можно сказать, что проект не развивается так, как планировалось, и многие инвесторы рассматривают сценарий выхода с дисконтом как наиболее благоприятный. Мне обидно осознавать, что, устроив в свое время сумасшедший хайп, Дуров собрал очень много денег, которые теоретически могли бы быть инвестированы в технологические компании. Люди ментально уже были готовы вложить их именно в технологический рисковый сегмент, но возник Паша и, как это у него хорошо получается, разогнал волну и сделал так, что капитал не дошел до молодых стартаперов. Наличие этого проекта, безусловно, влияет на экосистему, и надо признать, TON существенно ее пошатнул. Чем это закончится, не знаю. Мир разделится на тех, кто будет фиксировать убыток и любыми способами выходить в кэш (коронавирус им поможет, многое придется списать на кризис – не так обидно), и тех, кто решит дождаться, что из этого выйдет. Они свои деньги мысленно списали в тот момент, когда отправили их Дурову.

А. Н.: Венчурные инвесторы обычно признают private banking своим союзником. Много ли на вашей памяти было реального сотрудничества между фондами и банками?

Г. Д.: Private banking берет на себя функцию образования состоятельных клиентов в том, что касается аллокации их капиталов. Куда? Что? Когда? Кому? Почему? И зачем? Работа банкиров состоит в том числе в ответе на эти вопросы, в объяснении устройства всей инвестиционной экосистемы, частью которой мы являемся. Мы же даем банкиру для его магазинной полки еще один класс активов, которого у него еще вчера не было. Ведь не так много предложений, связанных с прямыми инвестициями и технологическим бизнесом. Не так много менеджеров фондов, которые быстро впрыгнут с тобой на Skype или на Zoom и ответят на любой вопрос. В этом смысле мы союзники.

А. Н.: Все сейчас рассуждают о том, каким выйдет мир из этого кризиса. Многие привычки отомрут, многие процессы будут перестроены. Что вы думаете об этом, к чему готовитесь сами и готовите свои компании?

Г. Д.: Месяцы карантина научат население Земли спокойнее относиться к удаленной коммуникации. Все, что связано с дистанционной работой, уже не будет восприниматься как архаика или, наоборот, как нечто передовое, неизведанное. Надеюсь, мои европейские коллеги наконец начнут пользоваться Zoom не по телефону, а по видеосвязи. До коронавируса 9 из 10 по неведомым мне причинам упорно выбирали именно телефон, лишая качества связи и себя, и всех остальных. Сейчас соотношение стало обратным.

Из «удаленки» исчезают вопросы перемещения и локации. Мы будем терять меньше времени в машинах, многие личные встречи можно перенести в онлайн, и это будет восприниматься совершенно нормально бизнес-средой. Кто-то, вероятно, совсем откажется от офиса, потому что уже не очень понятно, зачем он нужен и зачем платить за него аренду. Признаюсь, что тоже об этом задумываюсь, хотя мне очень нравится у нас на Тверском бульваре. И мы, и наши дети начнем проще относиться к онлайн-образованию. Нас сейчас заставили перейти на него в экстренном режиме, без такого шока и массовой обязаловки ушли бы годы на то, чтобы люди втянулись и адаптировали его к своей повседневной жизни. Теперь даже я  решаюсь на какие-то дополнительные занятия с детьми, на которые раньше по доброй воле не согласился бы. И детям, как я вижу, тоже нравится. Еще одна перемена состоит в том, что многие бизнесмены стали доступнее, появилось больше времени, и можно быстрее обсудить тот или иной вопрос. А в целом технологии и девайсы из чего-то непонятного становятся минимальным обязательным набором благ, таким же как кровать, подушка и одеяло.

А. Н.: Банкиры привыкли к личным встречам, всегда важно смотреть в глаза человеку, с которым говоришь о деньгах.

Г. Д.: До коронавируса я бы точно сказал, что это важно, сейчас – не знаю. Наверное, это по-прежнему имеет большое значение, когда речь идет о 5 млн долларов, и не имеет, когда о 50 тыс. долларов. Комфортно общаться в онлайне можно, когда вы много раз встречались в офлайне, привыкли друг к другу, знаете, с кем разговариваете. По видеосвязи мы задействуем почти все свои чувства, но не можем обняться, поцеловаться и принюхаться. Если завтра тактильные и обонятельные ощущения тоже будет можно передать, необходимость лично встречаться по работе совсем исчезнет. Но пока это не так. У этого вопроса есть другая сторона. Сейчас большинство из нас испытывают голод общения и социализации. Возможность видеть других людей на близком расстоянии – это важный элемент нашей жизни. Значит, мы будем больше ценить свободу и живое общение, и возможно, все человечество станет чуть более открытым. Я думаю, отличная фокус-группа – это бывшие заключенные, которых освободили из-под домашнего ареста. Спросите их – изменилось ли их восприятие общества и самих себя? Думаю, мир, который они нарисуют, будет хорошо применим ко всем нам.



29.04.2020


Оставить комментарий


Зарегистрируйтесь на сайте, чтобы не вводить проверочный код каждый раз