Финансовые результаты компаний и решения по дивидендам за 2022 год явно разделили эмитентов на две группы: те, которые следуют инерционному пути, и те, чья способность к адаптации высока.

Первая группа – это зачастую бизнесы, которые значительно пострадали от геополитических факторов. Результаты «Газпрома» за вторую половину 2022 года выступают прямым подтверждением этого: рост налоговой нагрузки, выбытие «Северного потока», сокращение поставок в Европу практически до нуля. Совокупность этих факторов и стала причиной рекордного в истории компании более чем триллионного полугодового убытка.

Другой пример – металлурги. Здесь также потеря европейского рынка и вынужденная переориентация на рынок внутренний, на котором попросту может не хватить места всем крупным игрокам. Да, судя по заявлениям компаний и данным РЖД, спрос на черные металлы начинает восстанавливаться. Однако основной вопрос – это цены на продукцию (низкие) и рентабельность самих производителей. Она, очевидно, будет страдать от низких цен. Решение черных металлургов не выплачивать дивиденды за 2022 год подтверждает нашу оценку ситуации в отрасли. Впрочем, у некоторых компаний ситуация может быть лучше рыночных ожиданий. Как в известном анекдоте, «ужас, но не ужас-ужас».

Вторая группа компаний – «чемпионы по адаптации», которые достаточно агрессивно ведут бизнес в новой реальности, занимая освободившиеся ниши. Например, в банковском секторе явными представителями этой группы выступили Сбербанк, TCS Group и Банк «Санкт-Петербург». А вот ВТБ по традиции не прикладывает усилий, чтобы радовать инвесторов, то отменяя выплаты купонов по бессрочным субординированным облигациям, то проводя SPO и размывая доли миноритариев.

Еще один яркий пример – это российский IT-сектор. Здесь интересную метафору предложил один наш клиент, сооснователь отечественной IT-индустрии: «Представьте, что надо всем IT-рынком лежала монолитная плита под названием Microsoft. Ни один росточек не мог пробиться сквозь нее. Но когда эта плита снялась и уехала, рынок получил мощнейший приток свежего воздуха».

Ярчайшим примером IT-чемпионов, компаний роста, которые расправили крылья после ухода западных конкурентов, стала Группа «Позитив». Компания семи­мильными шагами захватывает российский рынок кибер­безопасности, который будет расти темпами более 30% в год в ближайшие пять лет. Кроме того, она получила ценный ресурс от покинувших Россию IT-компаний – человеческий капитал, конкуренция за который резко снизилась. И самое главное, «Позитив» не ограничивается только Россией, а планирует выходить на рынки Ближнего Востока, Латинской Америки, ЮАР и Индии. Иными словами, компания может продолжить показывать кратный рост выручки более длительное время, чем ожидает рынок.

Впрочем, у ряда IT-компаний есть проблема – регистрация в «недружественных» странах. Тем не менее пример «Яндекса» показывает, что данную проблему менеджмент видит и признает, а также находит пути ее решения. И пусть пока что мы не услышали четких планов по редомициляции от большинства компаний сектора, но это слишком комплексная задача, чтобы решить ее с наскока. Потребуется чуть больше времени для создания приемлемых юридических конструкций. Но, как нам кажется, у эмитентов, чей бизнес генерирует основную выручку в России, попросту нет иного выхода, кроме как перевозить свои корпоративные структуры на родину.

Итак, дилемма инвестора выглядит следующим образом: покупать отстающие, проблемные компании в надежде на их кратный рост, когда «ситуация выправится», или же оставлять в портфеле акции компаний-лидеров, которые адаптировались, которые росли, которые справились?

Статистические исследования рынка явно говорят в пользу сильных компаний. То есть нужно покупать то, что растет, а не то, что падает или «лежит на боку». Тем не менее такая логика может быть неприменима к изолированному и все еще очень ограниченному по числу акций российскому рынку. Базовый подход должен оставаться таким: покупка в портфель «победителей». Но и из числа компаний-аутсайдеров можно и нужно выбирать те, чьи проблемы являются исключительно следствием внешней среды, тогда как менедж­мент имел исторически доказанную способность реанимировать бизнес и в конечном счете поощрять акционеров за лояльность.

В пользу точечной покупки компаний-аутсайдеров может говорить феномен, который известен как FOMO (Fear of missing out) – страх инвесторов упустить рост. Мы неоднократно видели, как толпа частных инвесторов – а именно на них приходится более 80% торгового оборота на Московской бирже – выносит вверх акции даже не на новостях, а на слухах о возможном появлении хороших новостей. Когда и если мы увидим признаки улучшения внешней среды для «проблемных» компаний, фактор FOMO может привести к быстрой и существенной переоценке таких акций.

Наконец, не стоит забывать о тенденции к ротации. Отличный пример здесь акции «Газпрома», доля которых в так называемом народном портфеле составляет 20%. Акционеры «Газпрома» разочарованы отсутствием дивидендов, и разум­ной реакцией может быть продажа бумаг и покупка акций тех компаний, которые дивиденды платят. Например, той же «Роснефти» или «Новатэка». На наш взгляд, именно «побег» из бумаг «Газпрома» может стать источником спроса в инструментах пока еще менее популярных среди частных инвесторов, но более перспективных как с точки зрения финансовых результатов, так и с точки зрения стабильности дивидендной политики.

До конца года наш список топ-3 акций для удержания в портфеле остается без изменений: Сбербанк, «Новатэк» и «Роснефть». Мы не можем исключать коррекции рынка из-за геополитики или же ухудшения состояния глобальной экономики, что будет влиять на цены сырьевых товаров и курс рубля. Но даже в таком сценарии компании первой группы, которые доказали свое умение приспосабливаться к новым реалиям, будут показывать опережающую динамику.

Денис Асаинов, руководитель направления аллокации активов «А-Клуба»