Годовщины стресс-тестов для финансовых рынков


Стресс-тесты для банков сегодня снова становятся горячей новостью, поскольку регуляторы опять хотят получить подтверждение того, что восстанавливающиеся финансовые компании уже достаточно сильны, чтобы выстоять в случае начала второй волны мирового кризиса.

29.04.2010





На март пришлось годовщины двух примечательных стресс-тестов – исполнилось 12 месяцев с момента, когда рынки акций достигли своего дна, и 10 лет с момента достижения Nasdaq своего максимального значения. После взрыва пузыря в секторе доткомов в 2000 году были серьезные опасения, что исчезновение всего этого бумажного богатства спровоцирует рецессию. Чтобы не допустить худшего центральные банки снизили процентные ставки и накачали глобальную экономику достаточными объемами ликвидности, чтобы поддержать финансовую индустрию наплаву. В свою очередь инвесторы отреагировали на кризис, начав выводить деньги из акций, вложения в которые с 1982 года были исключительно доходными, перекладываясь в альтернативные, менее кореллирующие стратегии, в том числе в хедж-фонды.

Хедж-фонды показали довольно приличные результаты, продемонстрировав между 2000 и 2003 годами в среднем 30% прибыли на инвестицию в момент, когда в условиях высокой волатильности рынки акций снизились на 40%. Оценочный размер активов под управлением хедж-фондов за это время удвоился, достигнув примерно 1 трлн долларов.

Однако события нескольких последних лет стали по-настоящему серьезной проверкой для всех инвестиционных стратегий. Именно поэтому сегодня очень уместно и весьма поучительно проанализировать, какие из них сработали, а какие идеи так и не принесли ожидаемой отдачи.

В текущий момент уже ясно, что, несмотря на постоянный негативный информационный фон в отношении хедж-фондов, в целом они показали слабую корелляцию с рынком акций в 2007-2010 годах, практически также, как это было и в 2000 и 2003 годах. Единственное отличие заключается в том, что на этот раз этот путь оказался слегка более ухабистым, в результате чего инвесторы уже больше не считают, что хедж-фонды это инструмент постоянной диверсификации внутри сбалансированного портфеля, созданного в бесплотных попытках превзойти стратегии лонг-онли в акциях. Тем не менее, в целом хедж-фонды показали неплохой результат во время невероятно сложного периода времени. Поэтому нет ничего удивительного в том, что и частные клиенты и институциональные инвесторы сегодня снова начинают увеличивать в них свои вложения.

При более внимательном рассмотрении результатов, показанных хедж-фондами в последние три года, можно отметить несколько факторов. Вплоть до середины 2008 года хедж-фонды работали с прибылью, несмотря постепенное снижение уверенности игроков на рынках акций по мере того, как темпы роста экономики начали замедляться, а глобальная финансовая система зашаталась. Однако когда опасения по поводу устойчивости банковской системы стали причиной мощных распродаж на финансовых рынках и привели к исчезновению ряда крупных институтов, то спрятаться стало уже некуда. По этой причине хедж-фонды как класс потеряли около 16% между сентябрем и ноябрем 2008 года, а общий размер убытков по итогам этого года в целом составил 19%. Тем не менее, когда ситуация в банковской системе стабилизировалась, а ликвидность снова вернулась на рынки, здесь тоже началось восстановление. В среднем по итогам прошлого года прибыль на инвестиции в хедж-фонды составила в среднем чуть более 20% – весьма неплохой результат, хотя он оказался и ниже, чем доходность вложений в акции, которая составила порядка 30%.

Многие инвесторы предпочитают размещать свои средства в хедж-фондах через покупку фондов хедж-фондов. К преимуществам инвестиций в фонды фондов относятся:

  • диверсификация;
  • выбор управляющего и оценка финансового состояния и рисков;
  • активное управление активами отобранных в портфель хедж-фондов.

К недостаткам фондов фондов можно отнести дополнительный уровень издержек, что на более длительном временном интервале привело к тому, что их доходность в среднем оказалась несколько ниже по сравнению с хедж-фондами под управлением одной компании. В этой связи можно сделать пару замечаний:

  1. Определить точно, какие результаты хедж-фонды демонстрируют в целом как группа, довольно сложно. В этом смысле лучшими индикаторами являются всевозможные публикуемые индексы. Тем не менее, ряд факторов, таких как композиция индекса (рассчитывается он на основе взвешивания среднеарифметической величины или в зависимости от размера фонда), смещение в сторону уцелевших (когда прогоревшие фонды перестают торговаться и, таким образом, исключаются из расчета индекса) или когда управляющие компании просто перестают публиковать отчетность, вносят искажения в общую картину.
  2. Не все хедж-фонды открыты для новых инвесторов и таким образом достижение теоретического среднестатистического уровне может оказаться трудноосуществимым на практике.

Сравнение динамики индекса хедж-фондов с динамикой индекса фонда фондов за последние несколько лет показывает, что, в целом, фонды фондов показали вполне приемлемую доходность в сравнении с индексом хедж-фондов одиночных управляющих компании в период относительной стабильности на рынках, однако затем в 2008 году расхождение между ними начало увеличиваться. В этом нет ничего удивительного, если принять во внимание, что происходило в то время, но все равно это не может не вызывать разочарования. Тем не менее, по настоящему масштаб проблемы стал очевиден только в 2009 году, по итогам которого индекс фонда фондов вырос на 11,5%, что оказалось на 8,5% меньше в сравнении со сводным индексом хедж-фондов. Что же пошло не так?

Фонды фондов, инвестировавшие в хедж-фонды, пострадали из-за несоответствия ликвидности в конце 2008 года. Инвесторы, стремившиеся получить наличные, совершенно естественно, выводили из них свои средства на предусмотренных договором условиях по соответствующему уведомлению. Однако в тот же самый момент многие хедж-фонды (которые представляют собой активы фондов фондов) корректировали условия осуществления выплат в соответствии со сложившимися на рынке условиями или вовсе приостанавливали выплаты. В результате клиенты фонды фондов получили законный повод для недовольства.

По мере нормализации ситуации на рынках, это несоответствие начало сокращаться, а фонды фондов инициировали определенные процедуры, направленные на предотвращение подобного в будущем. В частности, они стали размещать больше средств в наличных, но еще важнее, начали отдавать предпочтение инвестициям в более ликвидные хедж-фондов, которые при необходимости можно было бы проще реализовать на рынке. На практике это привело к тому, что предпочтения инвесторов стали все сильнее смещаться в сторону таких стратегий, как Macro (стратегии, при которых активы в инвестиционный портфель отбираются главным образом исходя из расчета перспективного развития макроэкономической ситуации в той или иной стране, скажем, в расчете на дефолт Греции по своим долгам или затяжную рецессию в США. – прим. ред.). И все было бы хорошо, но, к сожалению, на фоне восстановления рынков акций, эти стратегии оказалась наименее прибыльными. Согласно данным издания Hedge Funds Review, в 2009 году средняя доходность хедж-фондов, использующих стратегии Macro, составила около 2%.

События последних нескольких лет несколько подмочили репутацию хедж-фондов. Однако прежде чем отнести их к модели, которая провалила стресс-тест, крайне важно понять, что этот сектор очень негомогенен. Различия между управляющими компаниями значительны и многие из них продемонстрировали доходность гораздо выше средней.
Но что уж точно не подлежит никакому сомнению, так это то, что умение грамотно выбрать фонд фондов, опираясь на детальный анализ, играет такое же важное значение, как и в любых других сегментах рынка. Основное внимание здесь следует уделять следующим факторам:

  1. Опыту инвестиционной команды фонда фондов;
  2. Размеру активов, находящихся под управлением (идеальный вариант – между 500 млн и 5 млрд долл);
  3. Стремлению и способности фонда фондов повышать доходность инвестиций через тщательный подбор управляющих компаний и готовности при необходимости вносить тактических изменений в стратегию;
  4. Диверсифицированности базы инвесторов.

Фонды фондов, привлекающие инвесторов с маржинальным плечом, скорее всего, окажутся более уязвимыми в случае начала распродажи активов на рынке. Диверсификация и анализ финансового состояния объектов для инвестиций остаются ключевыми факторами, обуславливающими привлекательность фондов хедж-фондов. Никакие события последних нескольких лет никак на это не повлияли. Тем не менее, инвесторы должны очень аккуратно идти на то, чтобы брать на себя дополнительные издержки, если они не связаны с получением дополнительных выгод.

Благодаря развитию индустрии хедж-фондов частные инвесторы сегодня получили более широкий набор возможностей для размещения в них своих средств. За последние 12 месяцев мы воспользовались благоприятной конъюнктурой для инвестирования в торгуемые хедж-фонды, которые являются частью сектора инвестиционных трастов. В начале 2009 года большинство фондов торговались со значительным дисконтом по отношению к стоимости чистых активов. Благодаря хорошим результатам их работы, размеры этих дисконтов снижались, поскольку доверие снова вернулось на рынки, чему также способствовали и действия самих компаний, включая обратный выкуп ими своих акций. В среднем торгуемые фонды в прошлом году выросли на 40%.

Все больший интерес инвесторы проявляют к фондам хедж-фондов под управлением одной компании, когда УК создает линейку собственных хедж-фондов, которые используют самые разнообразные инвестиционные стратегии. Это дает возможность инвесторам вкладывать средства в диверсифицированный портфель, который при этом сохраняет основные качества индивидуального управляющего. В результате достигается более высокий уровень контроля и прозрачности, а оба этих качества по нынешним временам в большой цене.

Увеличение числа фондов со стратегиями, соответствующими требованиям панъевропейских директив UCITS III, также дает инвесторам альтернативную традиционным фондам фондам возможность для размещения своих средств. Правила UCITS обеспечивают этим фондам более высокую ликвидность и содержат ограничения на использование операций с кредитным плечом, призванные оградить инвесторов от чрезмерного риска. Только отдельные стратегии хедж-фондов укладываются в эти правила, однако некоторые управляющие компании уже открыли такие фонды, притом что в обозримой перспективе их число должно вырасти еще больше. В настоящее время совокупный размер активов фондов, использующих стратегии UCITS III, составляет порядка 50 млрд долл., при этом их общая численность превышает 250. Преимуществами таких фондов для инвесторов являются их сравнительно высокая ликвидность и меньшие требования к минимальному размеру инвестиции. Таким образом, инвестор имеет возможность вложить свои средства в диверсифицированный портфель управляющих компаний хедж-фондами и стратегий, при этом справедливо рассчитывая на то, что при необходимости этот портфель может быть модифицирован в соответствии со складывающейся рыночной ситуацией или ликвидирован.

Когда-то у трейдеров на Чикагской фьючерсной биржи (CFE) пользовалась популярностью торговая стратегия под названием Yellow Toyota, в основе которой лежала подмеченная кем-то связь между динамикой обменного курса японской иены и цен на кукурузу. Эквивалентом этой стратегии в хедж-фондах должна быть комбинация Ronseal (британский производитель лаков и красок для дерева. – прим. ред.) и L’Oreal. Хедж-фонды и фонды хедж-фондов успешно прошли стресс-тест последних трех лет и остаются важной составляющей диверсифицированного портфеля. При этом, как и всегда, ключевым фактором для ее успешного использования остаются активное управление, основанное на тщательном выборе управляющей компании. Фонды, которые за это время продемонстрировали хорошие результаты работы на основе прозрачных процессов инвестирования, несомненно, заслуживают того, чтобы инвесторы обратили на них внимание.



Дэвид Миллер
глава подразделения по альтернативным инвестициям лондонского офиса Cheviot Asset Management
29.04.2010

Источник: Wealth Briefing

Комментарии (1)

Arnie 15.01.2014 07:07

Yo, good lokoin out! Gonna make it work now.


Оставить комментарий


Зарегистрируйтесь на сайте, чтобы не вводить проверочный код каждый раз