Сентябрь – начало нового делового сезона, который станет весьма активным для российского корпоративного сектора. Мы ожидаем исполнения компаниями Указа Президента РФ № 430 и его поручений, что в практической плоскости подразумевает массовый выпуск замещающих облигаций и редомициляцию стратегических предприятий.

Для инвесторов уровня HNWI замещающие облигации стали одним из лучших инструментов в российской инфраструктуре из-за высокой доходности в твердой валюте и отсутствия инфраструктурных рисков. Осенью компании могут увеличить предложение бумаг в рамках исполнения Указа № 430. Первой об этом уже заявила ГТЛК, которой предстоит заместить шесть выпусков еврооблигаций. Ожидаем подобных решений и от других эмитентов, ведь предельный срок для замещения – конец 2023 года. Впрочем, НЛМК и ГМК «Норильский никель» проводят голосования о сохранении прямых выплат держателям бумаг по четырем выпускам, что подразумевает отказ от замещения бондов. Для широкого рынка это позитивный сигнал, так как снижается потенциальное предложение новых выпусков и, как следствие, давление на вторичный рынок.

Более интересна ситуация со спросом на валютные и квазивалютные инструменты. К примеру, на конец июня у домохозяйств было около 250 млрд рублей иностранной валюты на брокерских счетах и около 4 трлн – на депозитах. Это большой объем условно свободной ликвидности. Кроме того, до конца года предстоят значительные погашения евробондов. В частности, в сентябре будет погашен выпуск Russia-23 (объем выпуска – 3 млрд долларов), а до конца года предстоят погашения на сумму более 3 млрд долларов по корпоративным еврооблигациям РСХБ, «Газпрома», ВЭБа и прочим.

Следовательно, инвесторам необходимо будет реинвестировать полученные от погашения рубли, а если держателями были банки, то им необходимо будет закрыть открытый валютный риск. Допустим, что около 30% бумаг находится в НРД. Значит, на рынок замещающих облигаций может вернуться около 1,8 млрд долларов, что эквивалентно примерно 170 млрд рублей. Но такая же сумма может прийти и на валютный рынок, так как все выплаты в российской инфраструктуре сейчас осуществляются в рублях.

Таким образом, мы возвращаемся к тезису, который был актуален и до событий 2022 года. Российских валютных инструментов в долларах и евро становится все меньше, а с учетом накопленной валютной и квазивалютной ликвидности на рынке возникнет дефицит инструментов. Это подтверждает привлекательность локальных валютных облигаций и на горизонте нескольких кварталов должно привести к снижению доходности по ним.

Для рынка акций завершение 2023 года будет не менее интересным: это и редомициляция, и выкуп акций у нерезидентов, и выплаты дивидендов за первое полугодие, а также сделки M&A, IPO и другие корпоративные действия. Такой обширный набор событий потребует от инвесторов повышенной вовлеченности в процесс управления портфелем.

Начнем с наиболее интересного – редомициляции. В целом российские компании, которые были зарегистрированы за рубежом, уже активно находятся в процессе «переезда». Часть эмитентов выбирают дружественные юрисдикции, например, Казахстан или ОАЭ. Другие рассматривают зоны с особыми экономическими условиями на территории Российской Федерации, например, остров Октябрьский в Калининградской области.

Зачем вообще нужна редомициляция? Проблема в том, что из-за различного рода ограничений компании, владеющие активами в России, но имеющие корпоративные структуры за рубежом, фактически лишились возможности проводить качественное корпоративное управление и процедуры. Логично, что переезд компаний возвращает им юридическую дееспособность, а для акционеров это может означать возврат к выплате дивидендов.

Из эмитентов, которые, по нашему мнению, выглядят наиболее интересно в свете предстоящей редомициляции, стоит отметить X5 Retail Group и Yandex. Первому редомициляция позволит выплатить накопленные дивиденды, а второму – реализовать анонсированный ранее процесс реструктуризации, разделить бизнес на две части, российскую и нероссийскую, снизив тем самым риски для инвесторов.

С точки зрения потенциальных будущих корпоративных действий, наиболее интересными, на наш взгляд, являются акции «Полюса». Ранее «Полюс» выкупил собственных акций более чем на 500 млрд рублей. Эти акции могут быть использованы для финансирования сделок M&A. В частности, речь может идти о покупке российских активов «Полиметалла». За эти активы есть конкуренция, но, если получится закрыть сделку с дисконтом, это будет выгодно действующим акционерам. При этом, если M&A-активность у «Полюса» не пойдет, компания вполне может погасить часть выкупленных акций, что повысит стоимость для текущих акционеров. Получается, что инвестиционный кейс «Полюса» – это своеобразный win-win для держателей бумаг.

Говоря о предстоящем осеннем дивидендном сезоне, можно обратить внимание на нефтяные компании. Нашими фаворитами являются «Лукойл» и «Роснефть», которые могут выплатить 504 и 30,76 рубля на акцию соответственно. С другой стороны, мы не исключаем корректировок сумм, если компании получат одобрения на выкуп акций у нерезидентов. Краткосрочно это может быть воспринято инвесторами негативно, но в более долгосрочной перспективе это точно улучшит позиции действующих акционеров. Кроме того, нельзя забывать, что в декабре 2023 года Сбербанк планирует презентовать новую дивидендную политику, корректировки в которой вряд ли нацелены на ухудшение текущего положения дел.

Российский рынок акций сохраняет потенциал роста на 15–20% до конца текущего года при условии отсутствия значимых политических или экономических потрясений. Дополнительными факторами поддержки являются возврат к регулярной публикации корпоративной отчетности, а также сохранение у российского рынка статуса изолированного: имеющейся рублевой ликвидности попросту некуда деться, кроме как быть размещенной внутри страны.

Кстати, сутевая часть уже опубликованных отчетов за первое полугодие 2023 года явно продемонстрировала высокую адаптивность бизнеса к новым условиям.

Таким образом, до конца 2023 года мы сохраняем позитивный взгляд:

• на рынок акций, полагая, что сохраняются значительные катализаторы роста, как по линии поощрения акционеров (через дивиденды, или бай-бэки), так и по линии корпоративных действий;
• на рынок локальных валютных облигаций, доходности которых должны осязаемо снизиться к середине 2024 года.

Денис Асаинов, руководитель направления аллокации активов «А-Клуба»