Расшифровка китайской грамоты


В 2023 году инвесторы, вошедшие на фондовый рынок Китая, соберут один из лучших урожаев. Это результат снятия коронавирусного локдауна и быстрой реализации накопившегося спроса. Но расти такими темпами долго будет сложно, считает старший аналитик отдела управления акциями УК «Первая» Чжан Дин Инь. Чтобы заработать сейчас, нужно сделать три вещи: поверить, что понять Китай вполне возможно, приложить усилия и разобраться в том, как устроена социально-экономическая политика Пекина, и грамотно выбрать бумаги в условиях сильнейшей волатильности.

10.04.2023





Как российскому инвестору правильно оценить валютные, политические, кредитные, инфраструктурные и прочие риски при вложениях в Китай? Кажется, что это куда более сложная задача, чем при оценке инвестиций в Европу и Америку.

Я не соглашусь с тем, что Китай так сильно отличается от Европы и Соединенных Штатов. Это все те же акции и облигации, те же компании. Многие из них довольно крупные, они публикуют отчетность по МСФО, так же общаются с инвесторами. За ними следят такие же аналитики. Поэтому про китайские акции нельзя сказать, что они сами по себе более рискованные. В любой экономике есть хорошо понятные инвесторам компании, а есть более сложные, с неочевидными путями развития.

С другой стороны, действительно, существуют социально-культурные барьеры, затрудняющие российским инвесторам понимание местных реалий. На первом месте здесь, конечно, язык, а на втором – тот факт, что на китайскую экономику, компании, фондовый рынок еще недавно обращали гораздо меньше внимания, чем на западный бизнес. Пройдет некоторое время, и эти различия сгладятся.

Тем не менее важно сразу понять, что Китай – это экономика регулирования и стимулирования, здесь первостепенное значение имеет государственная политика. Поддержка или ограничение некоторых отраслей имеют под собой не только экономические причины, большую роль играют социальные факторы, то есть власти считают, что в некоторых случаях есть задачи поважнее обеспечения заработка инвесторов.

Могу привести пример. Пару лет назад в Китае полностью запретили дополнительное послешкольное образование, частные курсы по школьным предметам. Этот сектор был хорошо развит, в нем работало несколько очень крупных компаний, листингованных на Гонконгской бирже, в том числе известная TAL Education, – все они в один день потеряли 80% своего бизнеса.

Но за такими действиями не стояло враждебного отношения именно к этим игрокам, решение властей было следствием программы, которая, с одной стороны, призвана улучшить демографические показатели, с другой – побороть неравенство в сфере образования. Значит, инвестору надо понимать государственную политику целиком, чтобы видеть логику событий и стараться их предсказывать. Я какое-то время жила в Китае и как аналитик долго занимаюсь этой страной, поэтому для меня произошедшее не было сюрпризом, а некоторые инвесторы испытали шок, хотя разговоры обо всем этом велись долгое время.

Погружение во внутреннюю проблематику требует времени, что необходимо учитывать, совершая первые шаги?

В первую очередь надо смотреть на фундаментальные показатели бизнеса, следить за тем, чтобы у компании был известный международный аудитор (с этим, как правило, нет проблем). Кроме того, у многих компаний есть евробонды, есть кредитные рейтинги – изменение этих рейтингов может служить сигналом для изменения качества бизнеса компании.

Но опять повторюсь: для успешных инвестиций вам нужен широкий взгляд на Китай, вы должны понимать контекст, понимать курс правительства, траекторию развития экономики и отрасли. Следите за китайскими новостями, читайте и слушайте местные источники и не ограничивайтесь одной экономикой, важно знать, что происходит в обществе – одно не отделимо от другого.

Да, нужно заняться страноведческой подготовкой, и, наверное, это справедливо не только для Китая. Но вы сказали про фундаментальные показатели компаний, а какие макроэкономические индикаторы вы учитываете помимо самых базовых?

Базовые опережающие индикаторы как раз очень важны. Стоит обращать внимание на ставку, в Китае есть ставка резервирования и рекомендованная ставка депозита. Важен рост кредитной массы. Китайские регуляторы ежемесячно все это публикуют. Также очень важен индекс PMI.

Последние полгода все только и говорят о снятии ковидных ограничений, поэтому полезно смотреть на уровень загрузки дорог, на количество рейсов. А вообще нужные индикаторы зависят от отрасли. Если, например, мы говорим об IT-секторе, то индустрия публикует число онлайн-заказов, Gross Merchandise Value (общий объем оборота товаров. – Прим. WEALTH Navigator) за каждый месяц с разбивкой по компаниям. Или другие показатели: время, проведенное пользователями в разных соцсетях, количество одобренных игровых лицензий. Таких данных много, инвестору есть что почитать.

Что можно сказать в этом смысле про коммодитиз? Нет ли у вас ощущения, что отслеживание каждого ценового сдвига не дает нам дополнительной макроэкономической ясности?

Я бы не считала цены на коммодитиз каким-то опережающим индикатором. Это, конечно, важно, но скорее отражает общий сентимент, это в большей степени результат, а не причина того или иного развития экономики. Китай открывается и продолжает бурное развитие, спрос на все сырьевые товары растет. Но есть ведь и страны-производители, которые могут регулировать предложение. Поэтому цена на коммодитиз всегда является результатом баланса спроса и предложения многих участников рынка, не только Китая.

Скажем, в Китае бурно развивается сегмент электромобилей. Это значит, что нужно много литиевых батарей. Кажется, что цена на литий должна расти-расти-расти, и, действительно, она была довольно высокой в прошлом году. Но, с другой стороны, производители тоже подготовились, добыли больше лития, и цена опустилась ниже среднего уровня за последние годы. Так что нельзя все эти факторы оценивать только в китайской перспективе.

Вы употребили слово «сентимент». Есть один чисто российский феномен – особая чувствительность к степени зависимости той или иной страны от поставок российских энергоносителей. Насколько в этом смысле Россия важна для Китая?

В прошлом году около 20% импорта нефти пришло в Китай из России. Это было связано со многими факторами, в том числе с тем, что Россия перенаправляла потоки. Это говорит нам, что экономики двух стран становятся более связанными.

По газу ситуация несколько иная, потому что в Китае не очень много газовой электрогенерации, всего лишь 3–4%. Да, газ еще нужен для производства удобрений, его используют домохозяйства. И тем не менее китайская экономика пока меньше зависит от газа. Но это сейчас. На мой взгляд, тут есть хорошие перспективы роста, потому что почти 65% электрогенерации в Китае сегодня – это уголь, а китайская экономика в последние годы все больше ориентирована на зеленое, устойчивое развитие. Становится понятно, что доля «грязного электричества» должна снижаться. Это, конечно, произойдет не за год, но по этому курсу уже двигаются. «Сила Сибири» начинала, если я правильно помню, с 9 млрд м³ в позапрошлом году, в прошлом было уже 15 млрд м³, а к 2027 году запланировано 38 млрд. А ведь есть еще планы построить «Силу Сибири – 2».

Не так давно состоялся визит Си Цзиньпина в Москву. Какая реакция на эту поездку в самом Китае?

Последствие этого визита не сиюминутные, а долгосрочные. Китайские аналитики пишут об углублении сотрудничества, о медовом месяце в отношениях между двумя странами. Я, пожалуй, соглашусь с ними. В ближайшие пару лет можно ожидать роста товарооборота и новых совместных проектов. Существует явная взаимозависимость, возьмем очевидные примеры: Китай становится для России важным газовым рынком, а Россия – очень важный рынок для многих китайских автопроизводителей. Больше трети новых автомобилей, проданных здесь в прошлом году, были китайскими.

Есть еще один долгосрочный тренд – разворот к юаню. Многие россияне поверили в китайскую валюту, но не все понимают, как она должна использоваться: для инвестиций или для хеджирования?

В целом юань, на мой взгляд, довольно стабильная валюта среди валют развивающихся экономик. Причина не только в валютных интервенциях Китайского ЦБ, но и в низкой инфляции из года в год (2–3%). Она достигается не только повышением ставок, как в США, но целым комплексом фискальных и монетарных мер.

И я верю в фундаментальные основы экономики, если инфляция низкая, значит, и валюте некуда сильно девальвироваться. Поэтому для инвесторов в России, с моей точки зрения, юань – неплохой инструмент, тем более сейчас. И, конечно, это инструмент инвестиций и возможной диверсификации, а не защиты. Я вообще не люблю понятие «защитный инструмент». Если мы очень хотим защититься, можно свои деньги держать на депозите.

В Китае большой фондовый рынок, в юанях номинированы очень интересные акции, облигации. В материковой части есть три биржи: Шанхайская, Шэньчжэньская (она похожа на NASDAQ – то есть для технологических компаний) и Пекинская (для более мелкого бизнеса). Еще есть биржа в Гонконге, там валюта – гонконгский доллар, но много китайских компаний, у которых бизнес в юанях. Так что есть достаточно вариантов для интересных инвестиций.

Отсюда вопрос: хорошее ли сейчас время для покупки акций китайских технологических гигантов? J.P. Morgan этот сектор показался настолько привлекательным, что он удвоил свою ставку, но это произошло почти год назад. К тому же никто не забыл историю с Alibaba и Ant Financial.

Сначала – про государственное регулирование. Отмена IPO Ant Financial – это следствие долгоиграющей социально-экономической политики. С развитием финтеха в Китае стало появляться множество компаний, специализирующихся на мелком кредитовании. Люди брали через приложение в долг и даже не понимали, по какой ставке, а потом не могли расплатиться. У государства стояла задача установить нормальную систему регулирования в финтех-индустрии. Конечно, кейс, который мы обсуждаем, наделал очень много шума, но подобные платформы имели и другие техногиганты, и они тоже попали под это регулирование. Объемы бизнеса сократились, но и горячка тоже спала, просто инвесторы знают об этом меньше, потому что остальные не успели объявить IPO. Как стало понятно со временем, был взят курс на стабильное долгосрочное развитие всех IT-компаний, и официальные лица поддерживают платформенную экономику, а не борются с ней. Если судить по конференц-звонкам с инвесторами, в данный момент представители индустрии видят начало долгосрочного тренда здорового развития отрасли под работающей системой регулирования и не видят краткосрочного резкого изменения курса регуляторов.

Что же касается голубых фишек, то они по-прежнему интересны. Все только про них и говорят, вы просто не можете предложить инвестору забыть про Alibaba, Tencent, Baidu и поискать что-то другое. Нет, вы обязаны иметь на их счет свое мнение – в конце концов, это важная часть экономики, некий индикатор ее развития. Все эти компании продолжают торговаться по более дешевым мультипликаторам, чем их европейские и американские конкуренты, что увеличивает их потенциал.

Также в 2023 году Китай, восстанавливаясь после коронавируса, будет расти быстрее. Но нельзя игнорировать и важный тренд в индустрии онлайн-ретейла – ужесточение конкуренции за долю уже зрелого рынка. В частности, в феврале JD.com объявила о большой программе субсидирования потребителей. Часть скидок она просубсидирует сама, часть – производители. Это, конечно, нагнетает атмосферу. Вроде бы скидки небольшие, если разбивать на продукты, но в целом этот бизнес не очень маржинальный, и в ход теперь идут самые агрессивные идеи.

В Китае сейчас очень высокое проникновение онлайн-покупок. Прежних темпов роста уже не достичь, по крайней мере в электронике, одежде, косметике, поэтому каждая компания ищет для себя какие-то новые драйверы, новые сегменты или рынки. Alibaba, например, активно выходит на рынок Юго-Восточной Азии и вроде бы неплохо себя там показывает. Много компаний развивают облачные услуги и видят в этом новые драйверы роста. Поэтому есть много нюансов.

А J.P. Morgan заходил сюда в тот момент, когда почти любая компания позволяла заработать 50% за три месяца. Это время уже прошло. Теперь важно кропотливо заниматься stock selection. И это мы с вами только про цифровой ретейл поговорили, а есть много других индустрий.

Еще один момент – волатильность. Бумаги растут и падают на любой новости, и это не всегда оправданно. К примеру, у Baidu недавно проходила презентация ERNIE Bot (аналог ChatGPT). В течение пары дней динамика акций была V-образной. Сначала сильно упали во время презентации – не очень удачной, по мнению публики, потом отросли на хороших отзывах – когда специалисты в индустрии попробовали продукт. Без грамотного stock selection тут не заработать.

Сейчас индекс Hang Seng Tech в годовом разрезе напоминает букву M, а его текущие значения находятся фантастически далеко от пятилетнего максимума. Это повод для уныния или для разговора о перспективах?

Это возвращает нас к прежней мысли: момент, когда китайский онлайн-ретейл рос дву­значными темпами, прошел и уже не вернется. Есть ограниченное количество людей, и у них ограниченное количество потребностей, никто не будет каждый день покупать себе по три холодильника. Но тем не менее остаются интересные компании и в IT-секторе, и в других отраслях новой экономики, которые могут иметь двузначный рост. Это, возможно, компании второго эшелона. К примеру, стоит присмотреться к сегменту доставки готовой еды и продуктов. Другая интересная область – электромобили, причем не только производители готовых машин, но и производители компонентов и каких-то отдельных технологических решений.

В бумагах такого рода вы ожидаете самое сильное движение?

Да, это и есть самые волатильные бумаги. Если ситуация будет хорошо складываться, то они покажут рост больше индекса за год. Если нет – могут и довольно сильно упасть. Поэтому в таких историях наиболее важен профессиональный взгляд. Но есть и области поспокойнее, например повседневное потребление. Все-таки китайцы долго просидели взаперти в 2022 году, сложился большой отложенный спрос на внутренний туризм, на поездки в близлежащие страны, в том числе в Макао. Поэтому отели, казино, рестораны, туроператоры, авиаперевозчики – все будут иметь очень хорошие финансовые результаты в 2023 году. А вместе с ними производители пива и свежемороженого мяса.

С конца октября акции заметно подросли, рынок уже сделал переоценку по мультипликаторам, но пока не сделал переоценку по прибыли. Первую реальную прибыль у каких-то компаний мы увидим по результатам первого квартала, у каких-то – по результатам второго. И когда инвестор поймет, что его ожидания оправдались, эти компании, конечно, подрастут. Тут будет меньше волатильности, это уверенный тренд.

То есть все эти прогнозы, которые делались в ожидании снятия ограничений в прошлом ноябре (а в январе Китай вообще объявляли главной инвестидеей года), оправдались?

Можем сказать, что реализовался самый позитивный сценарий у всех инвесторов. Люди не ждали, что все ограничения так быстро отменят. И уже с начала февраля все кинотеатры, все рестораны, все торговые центры переполнены, путевки скуплены.

Но надо понимать, что все эти сектора во время пандемии очень сильно пострадали, и по­этому объем предложения заметно сократился. Многие рестораны закрылись, авиаперевозчики сокращали количество маршрутов и рейсов. Отели тоже существовали в каком-то экономрежиме. Поэтому то, что сейчас это все переполнено, не означает, что рост остановился. Какие-то вещи очень быстро откроют, на какие-то уйдет чуть больше времени, и в этом году активный рост, скорее всего, продолжится, а вот в 2024-м будет уже поспокойнее.

Тогда закончим разговор вопросом о том, какие варианты входа на китайский рынок существуют для российского частного инвестора. В чем их преимущества и недостатки?

Смотрите, я могу вам посоветовать отличную компанию, которая этим занимается, называется управляющая компания «Первая», вы можете стать нашим клиентом. Среди готовых продуктов у нас есть хедж-фонд для инвесторов с более умеренными риск-ожиданиями. Его идея построена на моделировании опционов, оно не дает фонду упасть больше чем на 5% в моменте. Хороший downside protection.

Помимо этого, у нас есть услуга доверительного управления, и если у инвестора есть какие-то свои пожелания по сектору, по рискам, то мы соберем для него индивидуальный портфель.



10.04.2023

Источник: WEALTH Navigator


Оставить комментарий


Зарегистрируйтесь на сайте, чтобы не вводить проверочный код каждый раз