Вместо предисловия

После кризиса 2008 года огромные средства, выделенные ФРС для спасения экономики США, стали объектом интереса множества компаний и должностных лиц. Неудивительно, что в американской прессе начали всплывать сомнительные истории, связанные с взаимоотношениями представителей властей с руководителями финансовых корпораций и банков.

Так, сенатор от штата Коннектикут неудачно пытался отстаивать интересы хедж-фонда Carrington Capital при распределении кредитов от ФРС. А конгрессмен и по совместительству председатель Комитета по финансовым услугам палаты представителей США в 2009 году улетел отдыхать на Британские Виргинские острова на частном самолете одной из дочерних компаний Greenwich Capital. Незадолго до этого хедж-фонд Greenwich, расположенный в штате Коннектикут, получил более 200 млн долларов федеральной помощи в рамках программы спасения страхового гиганта AIG.

И если конгрессмен был замечен только в полетах на БВО за счет друга – управляющего хедж-фондом, то сенатор, как официальный представитель «столицы американской индустрии хедж-фондов», никогда и не скрывал своих «инвес­торов». Еще в 2007 году он активно выступал против повышения налогов для управляющих хедж-фондами и фондами прямых инвестиций. Только по официальным данным, он получил от хедж-фондов более 800 тыс. долларов США за лоббирование их интересов.

Пройдет еще год, и 21 июля 2010 года будет подписан закон о финансовой реформе США, известный как Закон Додда – Фрэнка (Dodd–Frank Act). Закон назовут в честь «демократов», принимавших активное участие в его создании и продвижении: сенатора от штата Коннектикут лоббиста Кристофера Додда и конгрессмена, председателя Комитета по финансовым услугам Барни Фрэнка. Сомнительные истории с их участием к тому моменту все уже забудут.

Индустрия хедж-фондов и финансовый кризис

В 1999 году американские банки получили долгожданную свободу от Закона Гласса – Стигала, который 66 лет запрещал коммерческим банкам заниматься инвестиционной деятельностью. Разра­зившийся через 10 лет ипотечный кризис показал, что, «развязав руки» крупным финансовым институтам, американское правительство создало глобальную угрозу для всей мировой финансовой системы. Стабильные и надежные коммерческие банки вступили в неравный бой с профессионалами инвестиционного сектора, на практике знающими, что такое спекуляция и риски. Неудивительно, что в 2008–2010 годах, после схлопывания ипотечного пузыря, о своем банкротстве объявили свыше 320 американских банков, под управлением которых находилось свыше 630 млрд долларов.

Индустрия хедж-фондов в этот период пострадала не меньше, однако основными причинами банкротств независимых фондов стали не рыночные потрясения, а мошеннические действия некоторых управляющих, сработавшие риски контрагентов и массированный вывод средств инвесторов. Именно поэтому хедж-фонд LTCM, рухнувший еще в 1997-м, так и остался единственным показательным банкротством в отрасли. В отличие от «регулируемых» коммерческих и инвес­тиционных банков, индустрия хедж-фондов вынесла из того краха много полезных уроков, обеспечивших жизнестойкость фондов в разгар кризиса. И понятно, что хедж-фонды точно не были источником возникших в 2008–2009 годах проблем. Однако масштабы деятельности отдельных фондов, а также значительный рост индустрии в целом могли стать причиной новых глобальных потрясений, что не оставило равнодушным американское правительство.

Регулирование хедж-фондов в США

Итак, бесконтрольность индустрии хедж-фондов давно волновала власти США. Деятельность «хеджей» не попадала ни под один законодательный акт Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC). Так, на них не распространяется ни Закон о ценных бумагах 1933 года, ни Закон о торговле ценными бумагами 1934 года. Что вполне объяснимо: хедж-фонды не участвуют в публичных размещениях и не являются компаниями, которые котируются на бирже. Также они не попадают под действие двух законов 1940 года – «Об инвестиционных компаниях» и «Об инвестиционных консультантах», так как не являются публичными взаимными фондами и работают с клиентами только в индивидуальном порядке.

Таким образом, Закон Додда – Фрэнка – первая серьезная попытка отрегулировать данную индустрию. Но если лет 20 назад эта задача еще не была актуальной, то сегодня попытки реорганизации в любом случае будут носить косметический характер. Причина проста: к 2012 году под управлением только крупных, «миллиардных» американских хедж-фондов сконцентрировалось свыше 1,3 трлн долларов. Это фактически половина всей мировой индустрии и треть годового бюджета Штатов.

Большинство американских хайнетов (включая государственных служащих всех уровней и любой партийной принадлежности) являются инвесторами хедж-фондов. И управляющие хедж-фондами, «создающие альфу», имеют гораздо больше влияния на политические процессы и законотворчес­кую деятельность, чем представители банковского сообщества.

Но урок LTCM показал, что привлечение публичного внимания к деятельности успешной инвестиционной компании абсолютно разрушительно. Старая пословица «деньги любят тишину» как никогда актуальна: пока по телевизору разбирают проблемы Citigroup и J.P.Morgan, хедж-фонды незаметно и эффективно лоббируют свои интересы. Додд и Фрэнк – лишь верхушка айсберга. Еще на первую предвыборную кампанию Обамы сенатор Чак Шумер собрал с хедж-фондов почти 12 млн долларов (в два раза больше, чем республиканцы), но удостоился при этом лишь скромного внимания отраслевой прессы.

Закон Додда – Фрэнка: основные положения

Несмотря на свой внушительный объем (более 2300 страниц), Закон Додда – Фрэнка содержит в себе всего три основных положения: снижение рисков финансовой системы, регулирование деятельности системообразующих финансовых институтов и принятие дополнительных мер по защите инвес­торов. Если говорить о конкретных мерах, прямо относящихся к хедж-фондам, то это:

• Обязательная регистрация в SEC при достижении 150 млн долларов США в активах под управлением. Здесь можно сразу заметить, что большинство крупных американских хедж-фондов давно выполнили это требование.
• Различные мероприятия, направленные на усиление внутреннего и внешнего контроля над торговыми стратегиями, риск-менеджментом и отчетностью.
• Повышение требований к квалифицированным инвесторам. С пос­ледним пунктом все достаточно прозрачно. Обеспечивая ликвидность на международных рынках, хедж-фонды придают устойчивость мировой финансовой системе. Но как бы эффективно хедж-фонды ни действовали, их роль подразумевает тестирование новых инструментов и торговых стратегий, взяв на себя риски, которые не могут принимать традиционные институты. Подобная «инновационная» деятельность требует определенной квалификации инвесторов, которая обычно подтверждается размером собственного капитала и стоимостью «входного билета». Закон Додда – Фрэнка закрепил 1 млн долларов в качестве обязательного размера собственных средств инвестора хедж-фонда.

Как отнеслись к этому сами хедж-фонды? Cогласно исследованию Dodd–Frank Bill – а Year and a Half Later Views From the Hedge Fund Industry Школы бизнеса Фрэнка Зарба (Университет Хофстра) от апреля 2012 года, – абсо­лютно спокойно, так как данное положение просто закрепило существующую практику и фактически не повлияло на работу с текущими клиентами. И если крупные хедж-фонды, имеющие отделы продаж, были бы рады слегка понизить требования к инвесторам, то средние и небольшие фонды скорее приветствуют такие ограничения. Это связано как с операционными расходами на привлечение и обслуживание «розничных» инвесторов, так и с повышенной рискованностью подобных инвестиций для данной категории клиентов.

Контроль хедж-фондов: за и против

Серьезные законодательные изменения направлены на ужесточение внутреннего и внешнего контроля над торговыми стратегиями и отчетностью хеджевых фондов. Ведь основная причина данных мер – усиление влияния хедж-фондов на финансовый рынок при постоянном росте активов. Даже большинство крупных хедж-фондов (53%) согласились с тем, что это может привести к новым потрясениям.

Однако регулирование будет иметь различные последствия. С одной стороны, успешность хеджирования системных рисков все еще под большим вопросом. Представители хедж-фондов достаточно скептически оценивают перспективы работы нового Совета по надзору за финансовой стабильностью (Financial Stability Oversight Council, FSOC), который намерен собирать и обрабатывать данные крупных финансовых институтов. При этом вполне реально, что от раскрытия информации о «внутренней кухне» хедж-фондов может пострадать конкурентоспособность всей американской индустрии альтернативных инвестиций.

Какую же информацию хотят получить регулирующие органы? Если говорить о таких показателях, как размер активов под управлением (AuM), размер «плеча» (leverage), риски контрагентов и даже внутренние политики, то возражений у представителей индустрии нет. Как только речь заходит о позициях на рынке, то здесь управляющие будут биться до конца: менее 4% крупных хедж-фондов США готовы раскрывать «стратегическую» информацию.

Отдельного обсуждения заслуживает план изменения работы с производными финансовыми инструментами (деривативами). Планируется проводить операции с «опционами и свопами», которые традиционно осуществлялись на внебиржевом рынке (OTC) через клиринговую палату. Данное предложение встретило единодушную поддержку со стороны представителей индустрии, так как вопрос риска контрагента остро встал еще в кризис 2008 года. Единственным камнем преткновения все еще остаются свопы, которые могут использоваться и для хеджирования, и как часть стратегии. Являясь по сути внебалансовым активом, свопы представляют собой достаточно сложный для учета деривативный контракт.

В чем сходятся взгляды управляющих фондами, так это в вопросе увеличения расходов на «операционку». Количество новых отчетов потребует найма дополнительного персонала. И если для «миллиардных» фондов это не такая большая проблема, то небольшие фонды, особенно только недавно перешагнувшие 150-миллионный рубеж, понесут серьезные расходы. Естественно, в отличие от крупных фондов, они, скорее всего, не станут нанимать сотрудников, а воспользуются аутсорсингом. По апрельскому исследованию, так будут оптимизировать затраты свыше 67% малых фондов. Данные затраты позволят обеспечить регулятора и инвесторов информацией о ликвидности. Что касается больших фондов, то новый персонал в первую очередь займется контролем над рисками контрагентов и обеспечением прозрачности в целом.

Здесь надо заметить, что и SEC для обработки данной отчетности также приходится постоянно увеличивать бюджеты. В 2011-м глава комиссии Мэри Шапиро объявила о найме более 100 сотрудников только для работы с хедж-фондами. В этом году для реализации закона она снова выбивает у конгресса (с переменным успехом) дополнительное финансирование.

Требования инвесторов

За последние годы требования инвесторов к раскрытию информации о де­ятельности хедж-фондов значительно повысились. Этот факт подтверждают 90% американских управляющих.

При этом крупные фонды отметили повышенное внимание практически ко всем аспектам своей работы: к системам управления рисками, качеству отчетности, разделению клиентских и брокерских счетов, а также к уровню контрагентов. Как никогда возросли требования к аудиторским компаниям. Похоже, что инвесторы уже не надеются на объективность обычных аудиторов, поэтому американские офисы «большой четверки» в ближайшее время ожидает повышенная нагрузка.

Что касается выбора и оценки хедж-фондов перед инвестированием, то для небольших фондов, привыкших к жестким процедурам проверки, ничего, по сути, не изменилось. А вот 52% управляющих крупных хедж-фондов, похоже, впервые почувствовали, что такое всесторонний due diligence профессиональных инвесторов.

Правило Волкера

В законе Додда – Фрэнка есть одно интересное правило, названное в честь бывшего председателя ФРС США Пола Волкера. Правило Волкера запрещает банкам, которые используют гарантии правительства, инвестировать средства вкладчиков в хедж-фонды и фонды прямых инвестиций в объеме, превышающем 3% от их капитала первого уровня, а равно владеть более чем 3% капитала таких фондов. Правило больно бьет по банковскому сектору, но для развития американской и мировой индустрии хедж-фондов это поистине королевский подарок.

Все проптрейдинговые подразделения банков должны быть полностью закрыты в ближайшие 2 года. А именно они воспитали 80% управляющих американских хедж-фондов. Таким образом, на рынок выходят сотни успешных трейдеров, единственная возможность для самореализации которых – создание собственного хедж-фонда. За последний год мы уже наблюдаем массовый исход из Goldman Sachs, J.P.Morgan и др. При этом крупнейшие фирмы индуст­рии хедж-фондов (BlackRock и др.) практически каждый месяц рапортуют о создании собственных фондов посевных инвестиций и инкубаторов для управляющих. Несмотря на то что банки активно сопротивляются введению Правила Волкера, пугая американское правительство ликвидацией 300 тыс. рабочих мест, индустрия хедж-фондов уже получила новый стимул для развития, а существующие фонды – новых конкурентов. От чего, несомненно, выиграют не только инвесторы.

Материалы по теме

• Оцениваем хедж-фонды в октябре с Евгенией Случак
• «Правило Волкера» увидело свет
• МВФ оказалось мало «Базеля III»