Рассчитывать на то, что минус на минус даст плюс, как показал август, бывает опасно. В последний месяц лета коррекция китайского рынка акций вкупе с выходом цен на нефть и металлы на новые грандиозные минимумы решительно склонила весы в сторону новой волны дефляционных опасений. Сложилось впечатление, что прибыль компаний под угрозой и на какое-то время волатильность вплотную приблизилась к четырехлетним максимумам, а мировые рынки акций, где котировки и так были высоки, скатились на негативную территорию (по динамике с начала года).

После частичного восстановления коррекция продолжилась, и сейчас начинает казаться, что волна негатива, захлестнувшая рынки весной 2013-го после памятного заявления Бена Бернанке о сужении программы «количественного смягчения», прокатывается снова, но уже в обратном направлении. Тогда эта волна, стимулируемая угрозой повышения процентных ставок и стремительного завершения упомянутой программы, привела к массовому сбросу облигаций и резкому росту волатильности на мировых рынках акций. Ситуация была неприятной, однако долго не продержалась. Центральные банки умерили свой пыл, и к концу лета доходность облигаций стабилизировалась, перспектива повышения ставок вновь отдалилась, а мировые рынки акций получили в результате возможность восстановиться.

Нечто подобное мы видим и сегодня. И хотя сильная динамика ВВП не заставила американский Центробанк повысить ставки в сентябре, мы по-прежнему ждем, что это случится до конца года. А весной 2016-го подобный пример наверняка повторит Британия. Если мы правы, рынки тем не менее еще могут пережить подъем, когда инвесторы выразят уверенность в росте экономики США и стабилизации ситуации в Европе. Ликвидность будет и дальше поступать на мировые рынки в больших объемах. В Китае грядет очередное снижение ставок (и резервных требований), и ни японское «количественное смягчение», ни европейский выкуп активов не теряют оборотов (прекращение последнего запланировано на сентябрь 2016 года, но его могут и продлить). Иными словами, у рынков сохранится подспорье в лице легких денег и постепенного экономического восстановления, хотя риски все больше и больше.
Несмотря на благоприятные для рынков акций условия, необходимо соблюдать осторожность. Главная сила – дивидендная доходность. Ее уровень остается значительно выше, чем у валют и суверенных облигаций большинства крупных экономик, а у многих «голубых фишек» дивидендная доходность превосходит доходность бондов.

У некоторых эмитентов дивиденды под угрозой. Особенно это касается нефтяных и сырьевых компаний (низкие цены отражаются на прибыли). С другой стороны, перспективнее с точки зрения дивидендной доходности стали бумаги американских и европейских банков. Вторые уже выигрывают от без малого десятилетней реструктуризации, неспешного ускорения роста кредитования и долгожданного ослабления бремени штрафных санкций, которые съедали часть денежного потока.

Наиболее заметна коррекция котировок там, где выше риски, связанные с прибылью и денежно-кредитной политикой (в частности, на развивающихся рынках, где спад с начала года составляет порядка 17%, если рассчитывать в долларах). Бразилия, например, вошла в техническую рецессию (ВВП сокращается уже два квартала) и столкнулась с целым сонмом инфляционных и политических проблем. Последняя – понижение суверенного рейтинга до «мусорного» уровня. В Китае же, как и во многих других странах Азии, резко подешевели акции потребительских компаний. Однако в итоге они должны выиграть от снижения цен на нефть, продовольствие и металлы, которое улучшит ситуацию с доходами населения.

Разумеется, ценовая слабость сырьевых рынков оказывает серьезное дефляционное давление на глобальную экономику, и результат этого давления от страны к стране будет варьироваться. Определяющими факторами станут энергоемкость экономики и баланс экспорта и импорта нефти. Разрыв между теми, кому такая конъюнктура выгодна, и теми, кому нет, велик. К первым относятся крупные потребители нефти из числа развивающихся стран. Для них это драйвер замедления инфляции и стимулятор резкого роста корпоративной прибыльности. Ко вторым же относятся государства, которые производят (добывают) сырье и чьи политические системы при этом тяжелы на подъем с точки зрения реформ.

Валютные и денежно-кредитные риски по-прежнему видны на горизонте. И тем не менее формирование долгосрочного портфеля из акций компаний развивающихся стран (особенно тех, у кого есть четкий план реструктуризации) при текущих котировках начинает казаться уместным. Когда процентные ставки растут, а цены на сырье падают, сориентироваться сложно. Учитывая эти обстоятельства, в контексте долгосрочных инвестиций мы продолжаем отдавать предпочтение акциям. Но настроения инвесторов постоянно меняются, волатильность растет, и нужно быть готовым к дальнейшему сворачиванию количественного смягчения и замедлению роста китайской экономики. Надежной страховкой для международных инвесторов выглядят повышение доли кэша, уверенный рост выручки от разумных бизнес-моделей и ставка на дивиденды или денежный поток.

Гай Монсон (Guy monson)  – инвестиционный директор и управляющий партнер Sarasin & Partners.