Прошедший год оказался годом весьма умеренного экономического роста, темпы которого составили около 4%. При этом существенного изменения качества роста не произошло, в частности темпы инфляции сохранились на уровне 2009-го и основные процентные ставки к концу 2010-го снова оказались отрицательными в реальном выражении, хотя в начале года можно было надеяться на лучшие показатели. Эти ожидания базировались на определенных предположениях, в частности более качественный рост ожидался при условии, что ЦБ не станет прибегать к интервенциям на валютном рынке, а бюджетные расходы не увеличатся. Ни одно из этих условий в полной мере выполнено не было: в марте — апреле 2010 года Центробанк весьма активно аккумулировал резервы и печатал рубли (которые временно были стерилизованы через выпуск облигаций Банка России и рост депозитов коммерческих банков в ЦБ), а в середине года был скорректирован бюджет. В результате инфляция, вплоть до середины года замедлявшаяся (к концу июля она составила лишь 5,5% относительно уровня годичной давности), в августе ускорилась и по итогам года доросла до 8,8%. Летняя засуха и сокращение урожая зерновых повысили инфляционные ожидания, и избыточная рублевая ликвидность стала возвращаться в систему: банки уменьшили объем средств, которые они держали в качестве добровольных резервов в ЦБ. Как следствие, снижение процентных ставок прекратилось. Далее, в декабре 2010 года резко увеличились расходы бюджета – по сути, 18% запланированных расходов прошлого года были вброшены в систему в самом его конце, и по традиции 2011 год начался с высокой инфляции.

Уместно заметить, что официальная оценка роста ВВП, которая пока имеется лишь для января – сентября 2010 года (3,7% по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года), представляется не совсем корректной и чрезмерно консервативной. По данным Росстата, в ряде секторов наблюдалось либо неожиданное замедление роста (так было в финансовом секторе и секторе прочих коммунальных и социальных услуг), либо практически полное его отсутствие, как в сфере недвижимости. Статистика Росстата по сектору недвижимости противоречит данным работающих на этом рынке компаний, зафиксировавших значительный рост числа сделок. В целом динамика экономического подъема, по-видимому, была несколько лучше, чем первоначальная официальная оценка. Финансовый сектор тоже чувствовал себя в прошлом году гораздо лучше, чем годом ранее.

Тем не менее в 2010-м российская экономика росла достаточно умеренными темпами. Показательно, что это происходило на фоне продолжавшегося роста госрасходов. К этому следует добавить высокий уровень коррупции и недостаточную уверенность бизнеса в будущем. Неудивительно, что новых компаний в России появляется не много, роль малого бизнеса незначительна, а малые предприятия очень редко вырастают в крупные.

Таким образом, экономический рост в основном обеспечивают либо уже состоявшиеся и давно работающие компании, либо государство. Это типичная ситуация, в которой развитие не может быть динамичным. В 2011 году рост экономики, вероятнее всего, останется весьма умеренным, поскольку в преддверии выборов едва ли можно рассчитывать на существенные институциональные изменения. Скорее всего, рост ВВП составит около 4% или чуть выше.

Похоже, что в начале нынешнего года инвестиционная активность сильно превысит уровень годичной давности – из-за эффекта низкой базы. Вероятно, за I квартал рост инвестиций составит около 20%, но рост потребления будет гораздо более умеренным. Вследствие того же эффекта базы к концу года рост инвестиций замедлится и в целом темпы роста ВВП и основных его составляющих, таких как частное потребление и инвестиции в основной капитал, сблизятся.

Вряд ли в 2011 году в России произойдут институциональные изменения к лучшему (вероятнее обратное), но возможны некоторые перемены в макроэкономической политике и макроэкономической ситуации в целом.

Бюджет на 2011 год предусматривает рост номинальных расходов приблизительно на 4,3%. Он выглядит весьма незначительным (если только правительство вновь не внесет поправки в бюджетный план) и уже был учтен рынком во второй половине 2010 года, когда был опубликован проект скорректированного бюджета на минувший год. Несмотря на то что вследствие абсурдного увеличения расходов в конце прошлого года темпы годовой инфляции в начале 2011-го окажутся высокими, есть вероятность, что во II квартале или в середине года инфляция замедлится. Вероятность такого развития событий зависит также и от действий ЦБ, который, скорее всего, не будет активно вмешиваться в курсообразование и накапливать золотовалютные резервы. Это означает, что темпы роста денежной массы постепенно замедлятся, что позитивно скажется на темпах инфляции.

С 1999 года российская экономика росла в условиях двойного профицита (то есть профицита бюджета и активного сальдо счета текущих операций). Когда положительное сальдо счета текущих операций становилось особенно велико, кредитно-денежная политика была довольно простой и представляла собой конвертацию валютных поступлений в рубли на фоне накопления международных резервов. Приток капитала также способствовал увеличению золотовалютных резервов и росту денежной массы в определенные периоды (преимущественно в 2006–2007 годах и первой половине 2008-го). Бюджет, который в то время оказался профицитным, частично стерилизовал избыточную рублевую ликвидность, что позволяло ограничивать инфляцию, хотя она и была традиционно высокой.

В условиях же небольшого профицита счета текущих операций и при дефицитном бюджете (в 1990-е годы и в 2009 году) российская экономика либо вообще не росла, либо рост был, но неустойчивый. В 2010 и 2011 годах ситуация выглядит по-иному. В 2010 году наблюдался рост при дефиците бюджета и относительно небольшом профиците счета текущих операций, причем по счету капитала сальдо было отрицательным. Как сказано выше, в 2011 году ожидаются сопоставимые темпы экономического роста, но однако прогнозируется дальнейшее сокращение положительного сальдо счета текущих операций. При этом не предвидится и значительного профицита по счету капитала (не исключено, что сохранится дефицит).

Это означает, что возможностей для массированных валютных интервенций у ЦБ, скорее всего, просто не будет. Качество институтов в России таково, что рассчитывать на устойчивый приток капитала не приходится, а в условиях, когда активное сальдо счета текущих операций сокращается, нельзя ожидать значительного давления на номинальный курс рубля в сторону его укрепления. Хотя некоторое повышение курса рубля возможно, особенно в начале года, когда спрос на иностранную валюту будет ограничен, поскольку объемы импорта традиционно невелики, а выплаты по внешним долгам в первые пять месяцев 2011 года гораздо меньше, чем в конце прошлого года, когда рубль ослабевал.

В бюджет 2011 года заложена цена нефти Urals в 75 долларов за баррель. Вполне вероятно, что по итогам года средняя цена будет выше, что означает более высокий уровень нефтегазовых доходов бюджета. Существенно, что вследствие отмены ряда льгот налогообложение нефтяной отрасли в 2011 году в среднем тоже станет выше. В 2010 году доходы бюджета заметно превысили планы правительства. Фактические налоговые поступления в федеральный бюджет по итогам минувшего года составили 8,3 трлн рублей, а правительство прогнозировало около 7,8 трлн рублей. Таким образом, можно предположить, что в 2011 году доходы бюджета также будут значительно выше запланированных 8,6 трлн рублей. Если же цена нефти удержится на уровне около 80 долларов за баррель, что приблизительно соответствует ее стоимости по итогам 2010 года, то доходы федерального бюджета вполне могут превысить 9 трлн рублей, что будет означать гораздо меньший дефицит бюджета. При среднегодовой цене нефти 95 долларов за баррель доходы бюджета будут стремиться уже к 10 трлн рублей, и дефицит еще уменьшится. Бюджет в 2011 году будет бездефицитным при цене барреля нефти в 105 долларов. Таким образом, ситуация с бюджетом, которая зависит от уровня цен на нефть, по-видимому, окажется значительно благоприятнее, чем предполагало правительство.

При условии отказа ЦБ от масштабных интервенций на валютном рынке основным каналом вливания ликвидности в экономику в 2011 году будет монетизация бюджетного дефицита. Следовательно, если фактический дефицит в текущем году окажется значительно меньше, это может серьезно повлиять на денежный рынок и инфляцию.

Если в начале 2011 года цена Urals будет держаться около 90 долларов за баррель, то бюджет в первые месяцы года может оказаться практически сбалансированным или даже профицитным, поскольку в этот период бюджетные расходы традиционно невелики. Соответственно, темпы роста денежной массы с февраля — марта должны резко замедлиться (в январе же она традиционно сокращается). В результате приблизительно во II квартале или в середине года можно ожидать быстрого снижения инфляции. Примечательно, что чем ближе будет цена нефти к уровню, обеспечивающему бездефицитный бюджет, тем сильнее должны падать темпы инфляции (если только вновь не увеличатся расходы бюджета и возобновлены валютные интервенции Центробанка – это традиционные оговорки).

Если события станут развиваться по такому сценарию, экономика вполне может вернуться к модели роста, ожидавшейся год назад, – росту в условиях относительно низких темпов инфляции и снижения номинальных процентных ставок при повышении реальной стоимости заемных средств, что, в свою очередь, должно позитивно сказываться на качестве и эффективности инвестиций. Замедление инфляции в середине года означает, что укрепление рубля в реальном выражении должно быть не столь значительным. Это также поддержит экономический рост. Улучшение макроэкономической ситуации, которое возможно, если правительство воздержится от избыточного вмешательства в экономику, позитивно скажется на ее росте, даже если институци­ональные условия существенно не поменяются.

Если сохранится текущий уровень цен на нефть (порядка 90–95 долларов за баррель), то денежная масса в 2011 году может вырасти приблизительно на 20%, темпы инфляции в рамках такого сценария по итогам года снизятся приблизительно до 7,5–8%, то есть как и ожидает правительство. Но для этого ему надо существенно ограничить свое вмешательство в экономику – хотя бы в части макроэкономической политики.
Если же нефть подорожает и превысит 100 долларов за баррель, темпы роста денежной массы могут изначально замедлиться еще сильнее и спрос банков на рефинансирование в ЦБ повысится. Как будет реагировать на такие изменения кредитор последней инстанции – действительно увеличит объемы кредитования банков или возобновит валютные интервенции – пока неизвестно.