В поисках бури


«Наибольшую доходность вы получаете, когда все говорят, что будет плохо, а вы по каким-то причинам считаете, что будет хорошо, и оказываетесь правы», – рассказал в интервью SPEAR’S Russia партнер венчурного фонда Maxfield Capital Олег Кужиков. Работая с деньгами частных инвесторов, он готов брать на себя риск и идти против течения.

10.01.2017





О начале

Я начал заниматься венчуром еще в Калифорнии, в Intel Capital, как раз в самый разгар доткомовского бума летом 1999 года. То есть воочию увидел все взлеты и падения. Помню, каким шикарным был период с лета 1999 года по весну 2000-го. Потом началась коррекция, которая после 11 сентября переросла в «ядерную зиму». В 1999 году мы шутили и называли это drive by financing по аналогии с придорожными ресторанами, откуда тебе прямо в машину выбрасывают что-нибудь вроде гамбургера, только здесь инвесторы бросались деньгами, совершенно не заботясь ни о каких условиях сделок. В общем, была эйфория, казалось, что законы притяжения отменили. А я как раз тогда выпустился из бизнес-школы, где изучал в том числе финансы. Происходящее казалось странным, нас только что учили, что все работает вот так и так, а здесь – иначе. Но потом оказалось, что не поменялось ровным счетом ничего, законы притяжения работают и во время «ядерной зимы» даже хорошим компаниям деньги уже никто не дает.

Об игре и ее названии

У меня и моих партнеров, Александра Туркота и Александра Лазарева, с которыми я встретился в IT-кластере «Сколково», изначально была гипотеза, что у нас будет свой инсайд, и мы начнем помогать развиваться местным компаниям, будем выводить их на глобальные рынки. Но при ближайшем рассмотрении оказалось, что компаний, чьи истории укладывались бы в нашу философию, не так много. И мы довольно быстро перекалибровали свой подход, начав больше смотреть на бизнесы, которые уже играют на глобальном рынке. Понятно, что у компаний, выступающих на международной арене, серьезнее потенциал роста объема продаж. Это транслируется в более значительный рост капитализации. В общем-то, главное название нашей игры – рост капитализации. Мы заходим, когда она относительно небольшая, стараемся помогать бизнесу чем можем и с придыханием следим за тем, как у него растет капитализация.

Другая причина в том, что здесь как в футболе, есть местный турнир, а есть Лига чемпионов. Конечно, конкуренция в ней значительно выше, поэтому компании, которые могут быть успешными на таком высоком уровне, обладают очень качественными игроками – предпринимателями. И мы, конечно, предпочитаем финансировать и работать с сильными командами. Третья причина в том, что на глобальном рынке сложилась целая экосистема стратегических игроков, которые приобретают инновационные стартапы. А выход из проекта не менее важен, чем вход.

Вообще вся помощь стартапам сводится к решению двух основных проблем. Наем талантливых сотрудников и приобретение потенциальных клиентов. И мы, помимо денег, стараемся помочь им решить эти проблемы. Российским или европейским молодым компаниям мы помогаем приземляться в целевой географии, даем им свои связи. А если кто-нибудь в Кремниевой долине пытается привлечь, например, 20 хороших инженеров, что довольно трудно на сегодняшнем разогретом рынке, мы знакомим их с разработчиками в Москве, Петербурге, Новосибирске, чтобы они договорились о приемлемой форме сотрудничества.

Разумеется, есть и business development. Например, в России мы можем помочь стартапам устроить пилотный проект с каким-нибудь крупным мобильным оператором или системным интегратором, что позволит компании обкатать свое предложение на здешнем рынке. И потом, когда будет достигнут так называемый product/market fit и станет понятно, что да – продукт соответствует рыночным ожиданиям, с ним уже проще идти на Запад или на Восток.

О затратах

За последние 10–15 лет у стартапов кратно упали затраты на запуск. В начале 2000-х, чтобы просто стартануть, нужно было потратить около 5 млн долларов на покупку компьютеров, серверов, Microsoft Office, базы данных и прочего хозяйства. У вас еще ничего нет, а вы уже в минусе. Теперь на это хватает от 100 до 500 тыс., ничего покупать не нужно, берете либо open source, либо все покупаете по подписке, и ваши капзатраты превращаются в операционные расходы. Вторая причина – большой рывок в развитии коммуникаций.

Скайпы и вотсапы срезали коммуникационные косты почти до нуля. Это позволяет развивать распределенную модель, когда всем не нужно сидеть в одном месте, что создает для стартапа некий арбитраж и еще больше снижает затраты.

К тому же возникли такие платформы, как iTunes и Google Play. Многие продукты можно продавать через них. Все это очень сильно повлияло на темпы развития системы. Поэтому теперь стартапов во всем мире стало гораздо больше.

О доходности

У инвесторов за последние 10–15 лет тоже случились перемены, венчурная модель стала трансформироваться – и неизвестно, чем все это закончится. Среди фондов произошла и продолжает происходить некая поляризация. На одном конце спектра есть успешные фонды с несколькими сотнями миллионов или даже более миллиарда долларов под управлением, которые исторически показывали стабильно высокие результаты. Их может быть 5% от общего числа, и у них в портфеле оказались «единороги» – компании с капитализацией от 1 млрд долларов, что позволило этим фондам зарабатывать за последние годы порядка 90% всей прибыли в индустрии. Большинство инвесторов стараются вложиться в эти топ-10-20 фондов, что само по себе малореально, так как все хотят в них попасть и они многократно переподписаны. В среднем же доходность у фондов без «единорогов» за последние 10–15 лет была неважной – навскидку 5–8%, а то и отрицательная, зависит от года. Надо также отметить, что «единорогов» в год нарождается около 15, и они сложно распознаваемы в начале, но очень дорогостоящи, когда это становится очевидным.

На другом конце спектра появилась плеяда относительно небольших фондов, посевных и микро-VC, у которых, как правило, объем капитала под управлением не превышает 150 млн долларов. Эти фонды инвестируют на более ранней стадии, когда оценка у стартапов еще относительно скромная. Поэтому им удается демонстрировать вполне приличную доходность, причем не так сильно зависящую от наличия «единорогов» в их портфелях.

О точке входа

Нам нравится стадия «посев плюс», хотя изначально мы хотели инвестировать в серию А. Однако на этом этапе часто о перспективах конкретного проекта многое становится понятно, и соответственно за участие в хороших сделках между инвесторами идет серьезная борьба. Пока мы были новым фондом, нас периодически зажимали на глобальном рынке. Ведь желающих инвестировать гораздо больше, чем интересных компаний. К ним сложно попасть, и стоят они, как правило, довольно дорого. Потому мы поменяли подход и стали смотреть на стартапы на чуть более спокойном отрезке – до серии А.

Поскольку сейчас к стадии product/market fit можно выйти за меньшие деньги, которые компании собирают, скажем, от бизнес-ангелов, то между посевным раундом и серией А еще есть место для подвига.

Риски тут, как правило, значительно выше, чем в серии А, и мы вначале идем относительно небольшими чеками, по 150–250 тыс. долларов. Здесь нужно запастись терпением – выход на следующий раунд занимает какое-то время, пару-тройку лет примерно. В это время мы стараемся помогать, чем мы можем, и постепенно у нас выстраиваются хорошие отношения и с компанией, и с основателями. И если мы видим, что промежуточные результаты достигнуты и компания выходит на следующий раунд, то мы с удовольствием участвуем гораздо более крупным чеком.

О сделанном

Сейчас мы находимся где-то на экваторе нашего существования, это значит, что мы еще не все проинвестировали. Но обычно около половины капитала резервируется для поддержки портфельных компаний. За четыре года мы осуществили примерно 30 инвестиций. Пару стартапов у нас уже купили, но там мы в основном вернули свои деньги обратно, а некоторые компании привлекли следующие раунды финансирования со значительным повышением оценки, что создает нам в моменте хорошее настроение. Начинаем уже задумываться о следующем фонде, но пока у нас еще есть деньги в этом, мы продолжаем инвестировать. В следующем году будем больше заниматься работой с портфельными компаниями и инвестировать в на­иболее многообещающие из них.

О риске

Есть такая матрица, в ней ваше мнение по поводу того, как вы принимаете решение (правильно или неправильно) и общий консенсус (тоже правильно или неправильно). Так вот, наибольшую доходность вы получаете, когда все говорят, что будет плохо, а вы по каким-то причинам считаете, что будет хорошо, и оказываетесь правы. Вот тогда получаются гуглы, уберы и фэйсбуки. Ведь зачем было вкладывать в Facebook, когда уже существовал MySpace, и многие сходились на том, что соцсети не работают. Но те инвесторы, которые действовали от противного, – такие мятежники, ищущие бурю, и они отгадывали и побеждали.

А когда, наоборот, вы считаете, что это будет успешной историей, но и весь рынок думает то же самое, тогда вы покажете какую-то доходность, близкую к депозиту. Может случиться и так, что вы ошибетесь, а все остальные окажутся правы. Деньги в этом случае вы потеряете лишь однажды, а вот зарабатывать в случае успеха сможете многократно. Поэтому в венчурном бизнесе важнее брать на себя такие риски, при которых вы как бы идете против течения

О Старом и Новом Свете

Многие разделяют идею о безусловном американском доминировании в технологиях. По-моему, это не очень точное представление о современном мире. В августе я вместе со многими русскоговорящими коллегами по цеху был на презентации Y Combinator (бизнес-инкубатор, работающий с IT-стартапами на посевной стадии. – Прим. ред.). Она длилась два дня, и за это время нам показали около 100 компаний. А посмотреть на них приехали 500 инвесторов со всего света, которые бросались на основателей, как голодные акулы на мясную приманку.

Сами стартапы, конечно, хотели общаться с топовыми фондами. После того как они получали от гигантов отказ, компании возвращались к нам – теперь мы готовы с вами поговорить. Большая часть этих стартапов не из Америки. Они приезжают в Y Combinator на трехмесячную программу как на спецподготовку по привлечению инвесторов. С парой таких мы продолжаем общаться. Одна из них, например, французская, она уже привлекла посевные инвестиции, у нее есть клиенты, которые приносят ей деньги, и сейчас этот стартап вышел на раунд «посев плюс». А мы смотрим на них и оцениваем, скоро примем решение. Я это говорю к тому, что утверждать, будто лишь в Кремниевой долине все хорошо, а Франция или вообще Европа безнадежно отстали, – неправильно. Энергичные и технологичные предприниматели есть везде, в том числе и в России, другое дело, что в Кремниевой долине самая развитая инновационная экосистема.

При этом не нужно думать, что там вас забросают деньгами. Вовсе нет. Как раз инвесторы в Кремниевой долине очень избалованы, у них качество сделок и поток – прекраснейшие. Если у вас не хватает каких-то навыков, уйдете ни с чем. Это еще одна причина, почему Европа нам кажется интересной, – конкуренция среди инвесторов там значительно ниже. Так что 2/3 нашего портфеля – это Европа. Но расширенная – в нее попадают и русскоговорящие страны, и Израиль.

О капитале

Наши деньги пришли в основном от частных инвесторов – почти все они предприниматели, так или иначе связанные с IT. Есть один очень известный промышленный дизайнер из Австралии, есть парочка семейных офисов, но, в общем, это тоже средства хайнетов. Нашим якорным инвестором был Виктор Вексельберг. Поначалу нас даже называли «фонд Вексельберга», приходилось разъяснять, что мы не карманный фонд, а независимая организация, инвестиционные решения принимаем сами. Для него же, я подозреваю, это вопрос не только заработка, но и общего интереса, если учитывать деятельность в рамках программы Сколково.

Может быть, проще было работать с институционалами, но для российского фонда это экзотика. Профессиональные инвесторы оценивают вас по целому набору критериев. Если вы в какую-то матрицу не помещаетесь, никто с вами особо нянчиться не будет. Обычно это организации с большим капиталом и небольшим персоналом. Нередкий случай, когда на человека приходится 1 млрд долларов в управлении, поэтому у них нет возможности сидеть и разбираться, что ты какой-то интересный, но почему-то вот сюда не вписываешься и нет ли в тебе какой-нибудь загадки. С другой стороны, если вы всем критериям соответствуете, то начинается очень профессиональный, спокойный диалог. И заранее понятно, что они от вас ожидают, как будет организован процесс.

С частными инвесторами, которые чаще всего вкладывают от души и для души, все иначе. Вас оценивают не по жестким критериям, а скорее на уровне «понравились – не понравились». При этом у них есть свое видение процесса и целей. Трудность здесь в том, что сегодня кто-то хочет инвестировать, а завтра может расхотеть. Или кому-то необходимо лично принимать решение по каждой сделке. То есть приходится учитывать множество личных нюансов.

Еще очень важное различие состоит в том, что у институционалов крупные чеки. Один институциональный инвестор может закрыть вам 10–20 индивидуальных.

О фокусе

Мы дженералисты с уклоном в В2В, консьюмеристских историй у нас, в общем, практически нет. Если они выстреливают, то достигают огромных, юникорновых капитализаций, но их очень-очень мало. И на том этапе, где мы играем, сложно отгадать, какая именно сработает. Это сродни покупке лотерейных билетов – не совсем наш бизнес. Поэтому мы больше смотрим на В2В. Пускай это будет не единорог, но в среднем с несколькими успешными компаниями мы сможем показывать очень достойный результат.

В основном мы инвестируем в то, что называется «аппликационная прослойка интернета». Есть ряд горизонтальных инвестиций: облачные истории, компании, работающие в области безопасности, интернет вещей. А еще мы активно смотрим на вертикальные сегменты индустрии, которые по тем или иным историческим причинам не находятся на передовой технологического прогресса. Здравоохранение – одна из таких индустрий, другая – agrotech. И еще у нас есть несколько инвестиций в финтеховские компании, которые развиваются в банковской или финансовой сфере.

Все эти вертикали очень емкие, в них будет происходить много интересных изменений. Станем ли мы двигаться во всех трех направлениях или сфокусируемся – вопрос открытый. Можно, конечно, выбрать и более технологичный тезис. Допустим, искусственный интеллект и машинное обучение. Работа на то, чтобы реальные и виртуальные объекты могли обучаться и принимать независимые решения. Это очень важный тренд. Другой – виртуальная и дополненная реальность.

Знаете, забавно, что большинство существующих предсказаний – линейные. Люди просто берут мир, какой он есть сегодня, и стараются эту ситуацию экстраполировать. Аккуратность таких прогнозов крайне мала. Общество все-таки развивается экспоненциально, как нам говорит Рэй Курцвейл, и поэтому предсказать, какие будут killer apps виртуальной или дополненной реальности, я бы не взялся. Они могут быть такими, какие мы сегодня даже не в состоянии представить

Нужно еще сказать про такое явление, как сетка. Не social network, а mesh – хитросплетения, в которые попадают «умные» объекты, генерирующие огромное количество данных, умеющие реализовывать различные сценарии поведения и дающие в конце концов некий результат. То есть речь опять идет об искусственном интеллекте, который существует со времен Тьюринга. У этой идеи были взлеты и падения, Айзек Азимов написал об этом в своих шикарных фантастических книгах. Но сейчас ситуация принципиально иная. Во-первых, компьютеры достигли необходимой вычислительной мощности. Во-вторых, накоплено огромное количество данных. В-третьих, отработаны важные фреймворки, те же нейросети и глубокое машинное обучение. Эти три фактора слились воедино, поэтому искусственный интеллект теперь будет шагать рядом с нами.

Об искусственном интеллекте

Тему можно поделить на три части. Есть узкий искусственный интеллект, с ним связаны все эти истории в новостях. Например, компьютер обыграл Каспарова в шахматы. А вот в покер он уже бы не смог обыграть, потому что заточен под решение каких-то специальных задач, в которых он действительно превосходит человеческий мозг. Следующий уровень – общий искусственный интеллект – это когда он сможет превосходить человеческий мозг по всем фронтам. Дальше – суперинтеллект, способный на решение невообразимых задач, которые нам даже не сформулировать. Но пока мы по-некрасовски сомневаемся, сложно сказать, когда наступит эта светлая пора.

Тем не менее расстраиваться не надо. Даже на этапе узкого искусственного интеллекта происходит множество интереснейших вещей. В следующие пять-семь лет мы это все увидим в самых разных индустриях, и не только в виде чат-ботов.

Кстати, о будущем. Многие наши клиенты читают те же книги, что и мы. Курцвейл – наша библия. Он уже 25-30 лет работает футурологом, и пока его предсказания были довольно точны. Не знаю, конечно, наступит ли технологическая сингулярность в 2050 году, но и никто не знает. Однако к таким книжкам мы относимся с интересом и почтением.

О wealth management

Сфере управления активами не удастся избежать трансформации. Возьмите Wealthfront – стартап, у которого несколько миллиардов долларов под управлением. По сути, это искусственный интеллект на службе у частных инвесторов. Основатель – один из партнеров известного фонда Benchmark Энди Раклифф – решил уйти от венчурных дел, но, будучи человеком неспокойным, создал новый бизнес. Его тезис был такой – я могу себе позволить любые wealth management услуги, а почему бы не предложить те же услуги людям с меньшим достатком. Собственно, это тоже нейрокейс: он оценивает вашу устойчивость к риску и предлагает какую-то портфельную стратегию. Вы можете начать всего с 500 долларов. Одним из ключевых игроков команды там стал Бертон Малкиел, автор книги «Блуждания по Уолл-стрит» (A Random Walk Down Wall Street). Все это доказывает, что по большому счету клиенту важен результат, а не иллюзия и антураж. 



10.01.2017

Источник: SPEAR'S Russia #12(64)


Оставить комментарий


Зарегистрируйтесь на сайте, чтобы не вводить проверочный код каждый раз















Вопросы будущего


Troikastudents_076_58703
 

«Выше мечты» – стипендиальная образовательная программа, созданная для поддержки талантливых старшекурсников – экономистов, финансистов и математиков. Основатели, бывшие партнеры инвестиционной компании «Тройка Диалог», сделали ставку на максимальное погружение студентов в практические аспекты профессии и на развитие кругозора в целом. Тех, кто успешно пройдет отборочные испытания, ждет учебный курс на кампусе бизнес-школы СКОЛКОВО, где перед студентами, в частности, выступят известные экономисты, представители бизнеса и эксперты из других сфер. После завершения программы зарекомендовавшие себя участники смогут пройти стажировку в компаниях-партнерах. В начале октября «Выше мечты» открывает прием заявок на следующий год. В преддверии начала отбора SPEAR’S Russia публикует выступление Рубена Варданяна перед стипендиатами программы прошлого учебного года. Предприниматель и социальный инвестор рассуждает о готовности к будущему и делится собственной историей.