"Одиссей против хорьков" Георга фон Вальвица


«Финансовые рынки были и остаются миром, лишенным полутонов, миром кричаще громким, зачастую сверх всякой меры. В этом есть определенная свобода, которую равным образом ценят и горностай, и Одиссей. Вид павших товарищей или падающих курсов повергает их в глубокое отчаяние, но, если к тому благоволит судьба, они не преминут закатить щедрый пир или иным образом продемонстрировать свою мощь и власть». SPEAR’S Russia публикует отрывок забавной (а местами не очень забавной) книги немецкого финансиста, любезно предоставленный издательством Ad Marginem Press. Книга вышла в рамках совместной издательской программы с музеем современного искусства «Гараж», переводчик – Татьяна Зборовская. Немецкий оригинал был впервые опубликован в 2011 году.

10.10.2018





Хотя нас терзают большие сомнения в том, что сам Гомер видел в своем персонаже идеал инвестора, мысль эта кажется нам интересной. Если приглядеться повнимательнее, Одиссей действительно обладает целым рядом качеств, пригодных не только в борьбе с циклопами, сиренами, нимфами и троянцами, но и в обращении с ценными бумагами.

[…] «Одиссею» можно рассматривать как штудию о качествах, которые требуются современному просвещенному человеку для того, чтобы ориентироваться в современном просвещенном окружении. Однако на примере Одиссея можно также понять, из сколь кривой тесины сделаны те, кому при рыночной организации общества сопутствует успех.

Одиссей…

[…] «Одиссея» – это штудия о характере человека, который невероятно многому научился за время своих странствий, который приспосабливается к обстоятельствам, не покоряясь при этом некоей предначертанной судьбе, не знающий сомнений, поступающий неизменно мудро, не жадный и не слишком стремящийся к беззаботной жизни, а главное – неописуемо везучий. Однако прежде всего Одиссей – скептик. Согласно его представлениям, в мире всегда где-то подстерегает опасность, а первая его мысль – не является ли эта опасность еще большей, чем кажется. Он ни на кого не может до конца положиться, перепроверяет все и вся.

Гомер придает своему персонажу черты не героя, а человека в большинстве случаев успешного и добивающегося поставленных целей, хотя и не сразу. Такой персонаж, как Одиссей, не обязан нравиться. Не вполне ясно, что в нем находят Цирцея, Калипсо и иные незаурядные женщины, за исключением его положения и пытливого ума. Можем только со всей определенностью сказать, что он обладает теми чертами, которые обеспечивают ему выживание – а в итоге даже мир и покой – в довольно жестокой среде, губящей как друзей его, так и врагов.

Авторы «Диалектики просвещения» правы в том, что наличие тех качеств, которые есть в багаже у Одиссея, способно невероятно облегчить жизнь предпринимателю и инвестору. Но, к сожалению, в данном случае речь опять-таки идет об идеале. Если бы всякий игрок на бирже был столь же хитроумен, мудр, скептичен и решителен, вероятно, никакие торги не могли бы состояться. Все непрестанно расставляли бы друг другу сети, в которые так никто бы и не попадал, поскольку Одиссей обладает чутьем на ловушки. Все бы имели головокружительный успех у головокружительных женщин, таких как Цирцея, Калипсо или Пенелопа, что никоим образом не может удовлетворить жажду завоевания. Идеал весьма далек, а если присмотреться внимательнее, то раз все ему соответствуют, его и вовсе не существует. Впрочем, это уже отдельный вопрос…

…и хорьки

Тот, кто проводит свою жизнь перед монитором, внешне имеет мало общего с античным героем. Подобный офисный трудяга не обладает ни волосатой грудью, ни железными мускулами, ни устремленным вдаль бесстрашным взором. Но это не страшно, ведь Одиссей и во времена Гомера был всего-навсего идеалом. Сегодняшние игроки на финансовом рынке в идеале должны были бы представлять собой людей хитроумных, расчетливых, смелых, честолюбивых, мудрых и прекрасных. Чем ближе они к этому гомеровскому идеалу, тем они успешнее, и многие – по крайней мере временно – бывают убеждены в том, что они его и в самом деле достигли. При этом совершенно очевидно, что смелые, мудрые, хитроумные и расчетливые довольно часто составляют лишь скромное, ничего не значащее меньшинство.

[…] Менеджеры фондов активного управления, как правило, ведут себя не очень-то активно. В этом смысле название фонда способно ввести в заблуждение. В большинстве своем они просто отражают индекс, который обещают обогнать, то есть собирают в своем портфеле именно те акции, которые содержатся в индексе, и именно в тех же пропорциях. Разница в доходности фонда и индекса создается в таких случаях за счет величины административных сборов и налогов, подлежащих к уплате фондом.
Таким образом, менеджеры, с одной стороны, придерживаются расхожей теории, согласно которой они все равно не в состоянии обойти рыночные показатели, а те, кому это все-таки удается, либо владеют инсайдерской информацией, либо просто счастливчики (а чаще всего и то и другое). С другой стороны, на практике действительно тяжело побить показатели индекса, поскольку он вбирает в себя ряд предприятий сложной структуры, понять положение дел в которых не всегда легко. Продраться сквозь джунгли из 30, 50 или 500 балансовых отчетов стороннему наблюдателю – а именно им всегда был и остается фондовый менеджер – практически невозможно. Вообще-то ему необходимо обладать умением не просто понимать, из чего они состоят, и быть в состоянии прошерстить их на предмет бухгалтерских уловок (где именно какая подлость скрывается), но и разбираться в бизнес-моделях и стратегической направленности предприятий, а также уметь их разумно оценить. Увы, это превосходит силы отдельного менеджера.

Делая ставку на индекс, фондовые менеджеры не производят никакой добавочной стоимости (дешевле было бы купить индекс посредством специального фонда), но и в корне неправильного поступка тоже при этом не совершают. Менеджер обладает высокой мотивацией избрать такую стратегию, которая позволила бы избежать ошибок, поскольку ставки должны быстро расти. Если отклонение от индекса окажется невыгодным или начнет приносить выгоду лишь спустя год, он быстро потеряет работу. Мотивы тут, правда, весьма неравноценны: если ставки будут расти, управляющий может рассчитывать на бонус в обозримых пределах. Если же они не возрастут вовсе или возрастут слишком поздно, ему придется попрощаться со своим местом. Санкция, которой он будет подвергнут в случае неудачи, не идет ни в какое сравнение с поощрением, ожидающим его в случае успеха. А потому любому менеджеру очевидно, что можно не тратить силы на то, чтобы выдумывать для своего портфолио что-то новое, и ограничиться индексом, даже если на самом деле в голову ему приходят идеи и получше.

Однако менеджер вынужден симулировать активность, поскольку платят-то ему за умение и выдающиеся способности. Мифический ореол, окружающий его персону, включает в себя еще и мужество, и желание идти на спор. И вкладчики желают в этот миф верить. Поэтому ему то и дело приходится вновь вступать в какие-то соревнования – и делать вид, будто рынок у него полностью под контролем. Фондовый менеджер – это тот самый хорек, которого природа создала слишком мелким для того, чтобы он мог нанести вред какому-нибудь крупному животному, – но при этом все же хищником, вот он и ведет себя соответствующе. Управляющий фондом – как и любой другой игрок на финансовом рынке, – словно хорек, все время будет приниматься за дела, которые явно превосходят его способности. Кому доставляет удовольствие читать балансовые отчеты «Сименс» или «Дженерал электрик»? Кто может сказать, являются ли креативщики «Диснея» по-настоящему креативными? Кому известно, хорошее ли положение на африканском рынке занимает «Водафон»? Для хорька подобные баталии не всегда кончаются добром. Но менеджер все равно должен позиционировать себя как хищник, поскольку публика жаждет видеть настоящего мужчину, ладного и мускулистого, который всем своим видом сообщает, что он – хозяин положения. Фондовый менеджер должен не вести себя как тряпка, а приносить доход вкладчику, причем делать это лучше, чем кто-либо другой. Как бы ни обделила хорька природа, все же питается он мясом, и ему ничего не остается, кроме как время от времени скрепя сердце отправляться на охоту.

Тут в игру включаются брокеры и аналитики, чья роль официально заключается в поддержке менеджеров. Если придерживаться аналогии с хорьками, то фондовый менеджер – это зверек покрупнее, например хорь, поскольку именно он обладает реальной способностью к покупке и продаже. Брокеров или аналитиков, соответственно, уместнее было бы сравнить с более мелким зверьком, лаской, ведь их влияние и заслуги непосредственно подчинены тем, кого они консультируют. Теоретически аналитики – это лучшие умы отрасли. Наверное, поэтому их меньше всего уважают. Их задача – анализировать предприятия, акции или долговые обязательства которых хотят приобрести фондовые менеджеры.

Положение их, как нетрудно представить, плачевное. С одной стороны, предприятия снабжают их информацией, которая лишь крайне редко соответствует истинному положению вещей. Можно провести аналогию с бикини – его популярность потому столь высока, что оно многое приоткрывает и на многое намекает, но самая суть остается скрыта. Так же и с балансом, и с расчетом доходов: как правило, эти отчетности выстроены так, что выдают множество цифр, но любопытные связи между ними в лучшем случае раскрываются в сносках, если приводятся вообще. «Чистая прибыль – это та часть общей прибыли, которую правление при всем желании не может утаить от акционеров», – слова Карла Фюрстенберга, самого щедрого на афоризмы берлинского банкира рубежа XIX–XX веков. В этом к нашему времени ничего не изменилось. Составление баланса подвержено влиянию преследуемых интересов, и понять, какие именно интересы за ним стоят, и было бы, наверное, важнейшей задачей аналитика – вот только для аутсайдера это практически нереально. Печаль в том, что рекомендации аналитиков по купле-продаже не играют особенной роли. Считают аналитики акцию пригодной к покупке или нет, это никак пропорционально не соотносится с изменениями курса на ближайший квартал или год. Многие аналитики могут рекомендовать акцию к продаже, а курс ее при этом все равно будет расти. Или наоборот. В пределах краткого временного периода, имеющего для менеджеров решающее значение, мнения аналитиков и курсы акций никак не взаимосвязаны. При этом должно быть понятно, что исследовательский анализ может дать разумные сведения лишь о долгосрочной перспективе развития компании.

Краткосрочные колебания курса акций во многом зависят от случая и от общих тенденций рынка. Поэтому, хотя работа аналитика в общем ценна и осмысленна – они предоставляют менеджерам пищу для размышлений, в обработке которой те могут упражняться, тренируя профессиональное чутье, – но на бирже ее совершенно не ценят. Область аналитики полностью ориентирована на настоящий момент, и подобные специалисты не в состоянии продумывать ходы вплоть до окончания цикла.

Непосредственная практическая польза аналитиков для менеджеров заключается в том, что они выполняют роль козла отпущения. Как правило, волей случая приблизительно половина ставок, которые делают менеджеры, оказывается провальной, и в этом должен быть кто-то виноват. На праздник Йом-Киппур первосвященник путем возложения рук нагружал козла отпущения тяжестью всех грехов израильского народа, после чего козла уводили в пустыню, а народ мог чувствовать себя свободным (Лев. 16:1–28). Примерно в таком же необычном положении оказывается и аналитик. Вначале его никто не слушает, а потом все равно получается, что виноват он.

Фондовые менеджеры оплачивают услуги аналитиков не напрямую, а посредством торговли. Сам менеджер или его трейдер размещает заявку на покупку ценных бумаг через брокера, а банк, в котором тот работает, поставляет биржевую аналитику. Пошлины за совершение такой трансакции гораздо выше, чем при простой торговле. Торговля на бирже может с одинаковым успехом осуществляться из множества точек и не должна обходиться дороже одного-двух долларов. Фондовый менеджер знает об этом и сознательно предоставляет брокеру привилегию, чтобы самому получить приоритетное обслуживание. Такая форма оплаты аналитики через брокера ничуть по нему не ударяет, поскольку стоимость трансакции оплачивает не сам менеджер, а фонд. Это сделка за счет третьих лиц. Потому и брокер может со спокойной совестью требовать несколько завышенный гонорар – ведь это не ударит по карману никого из тех, с кем он знаком лично. За некоторые заявки, бывало, платят и по 500 тысяч долларов комиссии, в отдельных случаях даже больше миллиона. За 2007 год только в США, по грубым оценкам, на комиссионные расходы было потрачено около 11 миллиардов долларов. Вот мелким ласкам счастья-то привалило!

Однако не стоит полагать, что это – легко доставшиеся деньги. Аналитику, которую никто не желает читать и которая не приносит никакой доказуемой пользы, продать не так-то уж легко. К тому же аналитики различных брокерских домов крайне схожи друг с другом. Осознавая, что силы их на пределе, аналитики с готовностью записывают то, что диктует им финансовое руководство анализируемой компании. Или – если вдруг пропустили конференцию, на которой диктовали, – простоты ради берут и списывают у ближайшей такой же мелкой ласки.

Поскольку вся аналитика выглядит одинаково, с точки зрения фондового менеджера логично было бы выбрать для осуществления сделок банк с самой низкой комиссией. Не допустить этого и есть истинная задача брокера. Брокеры должны убедить менеджера посредством размещения заказов допустить именно их банк до как можно большего куска колоссальной прибыли, вне зависимости от качества исследований и стоимости самой торговли.

Оттого брокеры звонят своим менеджерам ежедневно, чтобы те о них в решающий момент не забыли. Официально они поддерживают менеджеров советом, обсуждают с ними результаты исследований, общее развитие рынка, сыплют идеями и готовы помочь по любым вопросам. В реальности же лишь немногие интересуются всей этой болтовней о рынках и содержанием аналитических исследований. Ни брокеры, ни менеджеры не привыкли проводить время за чтением – в том числе и аналитических сводок. Ведь заниматься этим означало бы прилагать интеллектуальные усилия, которых результат не стоит.

Как правило, брокерам не хватает ни образования, ни опыта для ведения серьезных бесед о перспективах той или иной компании. Фондовые менеджеры с ними беседуют не поэтому. Решающую роль играет то, что брокеры – невероятно приятные люди, с которыми просто доставляет удовольствие поболтать. Они забавные, всегда знают свежие сплетни и могут позволить себе солидные траты на представительские расходы. Радостные, простые ребята с удивительно высоким заработком. Поэтому в социуме им просто цены нет.

Поскольку на практике аналитические сводки не играют большой роли, фондовые менеджеры и их трейдеры падки и на иные аргументы в пользу того или иного брокерского дома. В качестве официальной причины всегда будут фигурировать данные исследований (того требуют надзорные органы), но на деле для того, чтобы увеличить объем своих сделок, брокеры пользуются совершенно иными средствами. Брокеры не продают ничего, что оценивалось бы в стоящие внимания суммы, и все же делают на этом миллионные доходы. Это мелкие хорьки с крохотными зубками, но добыча их просто изумляет. Так происходит лишь при условии, что сделки совершаются между добрыми друзьями, а по счету платит третья сторона. Поэтому брокеры прилагают все усилия, чтобы считаться лучшими друзьями менеджеров. Приглашают их на всевозможные более или менее привлекательные мероприятия, одаривают роскошными перьевыми ручками, роскошными банками с икрой, роскошными билетами в отпуск и всем, чем только еще необходимо, чтобы поддерживать роскошные отношения. Хорьки любят порезвиться; стоит только сойтись менеджерам с брокерами – и удержу они не знают.

Так мы попадаем в серую зону, где хорьки чувствуют себя безнаказанно и ведут себя так, как им и свойственно. Брокерам известны личные предпочтения их партнеров по бизнесу. К примеру, любят ли менеджеры в свое свободное время соревноваться в метании карликов – как это было на мальчишнике у Томаса Брудермана, трейдера, работавшего с несколькими фондами акций в структуре «Фиделити инвестментс». Организация этого развлечения в Майами в 2003 году обошлась одному брокеру в 60 тысяч долларов. Нигде она не была описана столь красочно, как в следственных материалах Комиссии по ценным бумагам и биржам: горы экстази для всех желающих, походы по стрип-клубам, «взрослые развлечения», предоставленные двумя специально обученными дамами, и уже упомянутое метание карликов, без которого в те годы не могла обойтись ни одна приличная вечеринка. Будущим тестем Брудермана был, на минуточку, Деннис Козловски, в тот момент председатель правления «Тайко интернейшнл», который впоследствии станет известен тем, что позаимствует из корпоративной кассы 81 миллион долларов и за это получит 25 лет тюрьмы. Уж кто-кто, а члены этого семейства, вероятно, понимают друг друга с полуслова. Хороша и электронная переписка Брудермана с одним брокером, датируемая тем же годом. В ней трейдер жалуется, что другой брокер оказался не в состоянии раздобыть ему билеты на концерт группы Barenaked Ladies: «Говорит, у него больше не осталось. Роздал все N. N. и его дружкам по хедж-фонду. Думаю, я позабочусь, чтобы мы больше не имели с ним дела». На развлечение Брудермана в период с 2002 по 2004 год было в общей сложности потрачено 450 тысяч долларов. Не так уж и много, если вспомнить, что «Фиделити» за то время выплатила комиссионных на 2,3 миллиарда.

Разумеется, все это запрещено. Это называется «растрата». Поэтому процесс подготовки сделки окутан завесой тайны. В том же самом деле Брудермана сохранился ответ брокера на соответствующий вопрос от трейдера «Фиделити»: «Всем запретили говорить… В прошлом году так ничего и не прознали… Если кто раскроет рот, мы убьем его». Хорек слишком мелкий, чтобы быть разборчивым в средствах.

И хотя многие менеджеры считают своих брокеров незаменимым подспорьем в проведении свободного времени, бизнес-модель работает все хуже и хуже. Надзорные органы проявляют все больше внимания к происходящему, а инвестиционные компании все чаще требуют, чтобы их сотрудники действительно работали – а это, в общем-то, мешает их социализации. Неоднократно им даже запрещали посещение брокерских мероприятий развлекательного характера – вследствие чего метание карликов нынче происходит лишь в очень узких кругах, подальше от взоров руководства.

Возможно, спустя 10–15 лет брокерство станет нишевым занятием. Их услуги останутся востребованы лишь при работе с ценными бумагами из проблемных стран с не очень развитыми, неликвидными рынками, где действительно трудно добраться как до самих бумаг, так и до информации. В Америке и Европе этой забаве, вероятно, скоро придет конец.

Выстроенная на дружеских связях пищевая цепочка, в которой результаты аналитических исследований передаются от брокера к менеджеру, а тот, в свою очередь, ведет торговлю через банк, оплачивающий труд брокеров и аналитиков, в теории должна обеспечивать связь лучших умов рынка (аналитиков) с его наиболее решительными и деятельными игроками (менеджерами) посредством людей, обладающих наилучшим чутьем на происходящее на рынке (брокеров). В реальности же аналитики по большей части просто списывают друг у друга, брокеры преследуют совершенно не рыночного характера интересы, а фондовые менеджеры лишь в редчайших случаях могут заставить себя приобрести нечто отличное от того, что у всех остальных есть тоже. Поэтому свой собственный капитал банки и хедж-фонды предпочитают не вкладывать в общественные фонды, а доверять собственным трейдерам, совмещающим функции аналитика, брокера и менеджера в одном лице. Чего им не хватает, так это веселого нрава, играющего столь большую роль у других, не столь сурового нрава, хорьков. Когда речь заходит о трейдерах, обычно имеют в виду не таких, как Брудерман, которые в конечном счете являются лишь исполнителями воли фондовых менеджеров, а тот подвид, образ жизни и мышления которого описал Майкл Льюис в «Покере лжецов» – самой, вероятно, читаемой на Уолл-стрит книге. У трейдеров есть горшок с золотом и определенный бюджет на потери, в пределах которого они могут уходить в минус, пока им не перекроют кислород. Но для тех, кто подходит к критическому порогу слишком часто, игра быстро заканчивается: люди, дающие деньги, не обладают большим терпением и не очень-то любят наблюдать за уменьшением капитала.

Трейдеры работают с тем же рынком, что и менеджеры, и на практике отличаются от них лишь целью инвестиций и сроками держания ценных бумаг. Фондовые менеджеры вкладывают средства не своего непосредственного руководства, а посторонних лиц. Толерантность к потерям в таком случае существенно выше. Если эффективность работы менеджера определяется путем сравнения с индексом (выросла ли, например, доходность фонда больше, чем индекс Доу-Джонса?) и менеджер будет более чем счастлив, если ему удастся этот индекс оседлать, то задача трейдера состоит в том, чтобы остаться в прибыли вне зависимости от того, растет рынок или падает. Для него решающим фактором является то, что вечером денег должно стать больше, чем было утром. Эффективность трейдера легко определяется каждый день после закрытия биржи – редкая профессия бывает в этом отношении столь прозрачна. А потому трейдеры постоянно находятся под большим давлением – ведь речь идет о больших деньгах и ошибки могут обходиться чрезвычайно дорого. Ошибка в один – ноль при вводе позиции в систему может стоить тебе работы – равно как и неверная ставка на бумагу, которая внезапно становится неликвидной и которую продать теперь невозможно. Соответственно, работа трейдера предельно синхронизирована с рынком. На ликвидных рынках, таких как рынок акций или валют, где торговля происходит непрерывно, позиции порой держатся лишь по несколько минут. Ходят слухи, что некоторые трейдеры даже закрывают свои позиции, если им надо отлучиться в туалет. Ну и, разумеется, обед – это для слабаков. С другой стороны, трейдеры, если их ставки растут, получают непосредственную прибыль (и в этом тоже их существенное отличие от менеджеров). Это может оказаться весьма выгодно, и некоторые трейдеры зарабатывают существенно больше, чем члены правления банков.

В значительной степени успех трейдера обусловлен тем, удается ли ему найти того глупца, который в сделке с ними займет место невыгодной стороны. Показательным примером здесь может служить программа «Абакус», изобретенная в начале 2007 года трейдерами из компании «Голдман Сакс». С помощью одного хедж-фонда им удалось собрать пакет плохих ипотечных кредитов, которые внешне производили впечатление весьма пристойной доходности. С помощью этой наживки им удалось убедить одну глупую страховую компанию («Американ интернешнл групп») и один глупый немецкий банк (Немецкий индустриальный банк – IKB) приобрести этот пакет, делая при этом ставку на то, что он обвалится. Honi soit qui mal y pense! Прошло полтора года, и обе компании отошли государству. Как говорили римляне, caveat emptor.

Менеджеры порой и понятия не имеют, с кем ведут торги, но трейдеры знают рынок достаточно хорошо, чтобы приблизительно понимать, кто какие занимает позиции. В особенности те, кто работает в прямом контакте с клиентом, точно осведомлены о том, что и кому продают. Их сделки редко бывают анонимными. Фондовые менеджеры ни в одном случае не могут быть уверены, что противоположная сторона не обладает более полной информацией, а место идиота не занимают именно они. Трейдеры себе подобного морального расточительства позволить не могут. В большинстве случаев они знают, кто окажется в убытке, и стараются убедиться, что это будут не они.

Трейдеры, как правило, не обладают особо утонченным складом характера: их главные добродетели – это железные нервы и способность менять свое мнение со скоростью света. В условиях ограниченности во времени их мало интересуют теоретические изыскания по поводу определения ценности и значений денежного потока по каждой из акций. Вопрос лишь в том, можно ли будет закрыть эту позицию с прибылью в течение максимум одного месяца (а еще лучше – одного дня). Анализ – удел тех, кто располагает большим количеством времени и не очень настроен рисковать.

В соответствии с этим у трейдеров достаточно часто возникает потребность снять напряжение, что происходит всегда по одной и той же схеме, рассчитанной на людей весьма простого склада. Ритуалы демонстративной маскулинности, в которых то и дело принимают участие трейдеры, просачиваясь в прессу, неизменно шокируют честный рабочий народ. При этом суть для трейдера по-прежнему заключается лишь в деньгах – а деньги нужны ему лишь для того, чтобы с ними поиграть.

Трейдеры и фондовые менеджеры сделаны из одной и той же кривой тесины. Они – наиболее крупные хищники в колонии хорьков, горностаи, которым меньше всего труда стоит добраться до добычи. Схема и приемы охоты у них схожи, и нередко успешные трейдеры вместе со своей командой уходят в свободное плавание и основывают хедж-фонд. Хедж-фонды отличаются от общественных фондов тем, что практически ничем не регулируются. Общественные фонды работают по строгой системе правил, касающихся всего – от присвоения имени до хранения капитала и разрешенных видов инвестирования. Хедж-фонд – словно добрый друг, которому можно вверить деньги, точно зная, что он будет обращаться с ними как подобает. Государственный контроль здесь скорее будет препятствием. Такие фондовые менеджеры, как Джордж Сорос, следуют своей стратегии (в случае Сороса это – глобальная макростратегия) и умело применяют ее при составлении портфеля акций. Они во многом полагаются на интуицию, что сам Сорос, оглядываясь назад, открыто признает: «Я страдал от боли в спине. Я использовал начало острой боли как сигнал, что в моем портфеле что-то было не так». Государственным надзорным органам такой сигнал к началу торговли, как боль в спине, говорит столь же мало, сколь и крупным институциональным инвесторам (например, страховым компаниям). Такие фонды создавались с претензией на получение дохода вне зависимости от того, в какой фазе находится биржа. Они страхуют (хеджируют) свои позиции и таким образом избегают больших потерь. Лишь небольшая доля хедж-фондов сегодня соответствует заявленной цели, однако все они пользуются этим гордым наименованием.

Хедж-фонды зачастую довольствуются незначительным, но твердым выигрышем, эксплуатируя при этом рыночную неэффективность. Если, к примеру, акции Европейского аэрокосмического и оборонного концерна в Париже идут по курсу выше, чем во Франкфурте, то можно получить уверенную прибыль, одновременно продавая их в Париже и покупая во Франкфурте. Но такие различия возникают редко и ненадолго – и, как правило, ими быстро успевает кто-то воспользоваться. Но есть и такие неэффективности, которые возникают снова и снова, и их появление даже можно обосновать: например, можно наблюдать, что государственные облигации с двадцатидевятилетним сроком погашения часто существенно дешевле тех, у которых срок погашения составляет 30 лет. Это объясняется тем, что портфельные менеджеры страховых компаний (которые в основном и приобретают такие бумаги) предпочитают покупать облигации на 30 лет сразу после их эмиссии, и, если по каким-либо причинам через год от них отказываются, спрос на такие бумаги будет невелик. Поэтому хедж-фонд продает дорогостоящие облигации с тридцатилетним сроком и вместо них покупает дешевые с двадцатидевятилетним, а за счет разницы живет. Сегодняшние менеджеры хедж-фондов, как правило, техники по образу и подобию Джима Саймонса – он обладает выдающимся математическим умом, и его хедж-фонд «Медальон» демонстрирует такой рост, которым можно гордиться. В его менеджментской компании «Ренессанс технолоджис» к началу 2000-х годов числилось 140 сотрудников, а треть из них имела ученую степень в точных – истинных! – науках. Никакого социологического трепа. «Ренессанс» следует техническим моделям торговли, но о подлинной схеме их работы мало что известно. Если говорить начистоту, то и темпы роста доходности фонда известны лишь по слухам, поскольку речь идет не об общественном фонде, а о частном, и он не обязан регулярно публиковать свою отчетность. Но в период с 1988 по 2000 год уж по 35% годовых-то они получали. Но в 2006 году все же представилась возможность ненадолго заглянуть за кулисы славного «Медальона», когда «Ренессанс технолоджис» совместно с «Сосьете женераль» создала общественный фонд, призванный сделать торговую стратегию «Медальона» доступной широким массам европейских жителей. Во время презентации выпуска ценных бумаг, когда представители фонда и банка просвещали вкладчиков относительно ожидающих их в будущем благ, казалось, главная проблема заключалась в том, каких размеров может достичь фонд с подобной стратегией. Представители точных наук высчитали, что, даже если модель будет ограничивать себя акциями 500 крупнейших американских предприятий (индекс S&P 500 рейтингового агентства «Стандарт энд Пурс»), при общем объеме фонда в 100 миллиардов долларов она по-прежнему будет неплохо функционировать.

Хюбрис – это такая проблема, с которой могут столкнуться даже представители точных наук, хотя, возможно, они не имеют и представления о ее существовании. Во всяком случае, за хюбрисом следует немесис. За два года существования общественный фонд «Ренессанса» (ликвидирован он был в апреле 2009-го) потерял 14% годовых, упав даже на 1,5% ниже, чем индекс S&P 500, на который ориентировался, так что не смог заработать себе даже на свои чрезмерно завышенные комиссионные. Порой кажется, что хедж-фонды отличаются от традиционных общественных фондов только менеджерской зарплатой. Большинство менеджеров хедж-фондов как инвесторы столь же далеки от звезд уровня Джорджа Сороса, сколь далеки они как люди от идеала Одиссея. Хорек остается хорьком, даже если он горностай.

Теоретический фундамент, на котором покоятся финансовые рынки, – это абстракция. Она часто работает хорошо, но ничем не может помочь, если как-либо меняется та реальность, что она призвана отражать. Иногда детали, от которых абстрагируешься, оборачиваются самой сутью. Теория, исходящая из того, что люди преследуют свои экономические интересы рационально, в большинстве случаев применима, поскольку в большинстве случаев они себя так и ведут. Теория, исходящая из того, что банковская система работает без запинки, тоже, как правило, верна. Но временами и нет.

Теория отображает идеальное состояние так же, как гомеровский Одиссей представляет собой идеал. Он хитроумен, но не слишком добродетелен, он берет судьбу в свои руки и при этом не теряет терпения, он спорит с богами, он лишен сомнений, но вместе с тем имеет и слабости, он волк-одиночка, но при этом обладает такой харизмой, что пользуется популярностью даже у нимф и богинь. Такого человека никогда не существовало. Слушателям эпоса становится это ясно уже после первой песни.

Даже если знать теорию финансовых рынков, идеал финансиста и структуру той рабочей среды, в которой они существуют, все равно остается неясным, как именно принимаются решения. Реальные люди, сделанные из кривой тесины и гоняющие хорька в не менее кривых условиях труда, редко когда живут или поступают как герои (или согласно теориям). Их удачно описал Фукидид (ок. 460–399 до н. э.), назвав то, что ими движет в действительности, «тремя важнейшими мотивами: честью, страхом и выгодой». Человек не меняется, и наблюдение Фукидида по-прежнему верно. В мире властвуют не только разум или организация рабочей среды – в нем всегда еще и проявляются простые, но обладающие пробивной силой мотивы. Никто за пределами экономической науки никогда и не додумался бы называть в качестве основных мотивов человеческой деятельности ум и рассудительность. В философии давно принято считать, что максимум, на что способен разум, это сформулировать цель какого-либо действия, однако разум не в силах побудить нас приступить к действию при отсутствии иных мотивов. Иметь цель и двигаться к ней – не одно и то же.

На бирже, в этом непроглядном хитросплетении организаций и группировок, помимо ясного духа теории экономической рассудительности царит еще и множество иных мотивов, которые скорее можно приписать человеческой душе, нежели рассудку. Честь, страх и выгода всякий раз взбудораживают хорьков по-новому; преобладает то одно, то другое. А поскольку люди и приемы тоже постоянно меняются, исход спектакля, несмотря на то, что он играется по одному и тому же сценарию, всякий раз непредсказуем. Это делает биржу крайне трудной средой для всех, кто на ней играет, и совершенно недоступной для тех, кто наблюдает за ней со стороны. Чтобы постичь происходящее на бирже, необходимо было бы исследовать душу человека, но это занятие бесперспективное. Честь, страх и выгода – не более чем грубая схема, обозначающая скорее отправную точку описания происходящего на бирже, нежели его финал. Эти качества – словно просеки в лесу, позволяющие ухаживать за зелеными насаждениями, но сами при этом ими не являющиеся. Но угол обзора, если смотреть на лес и населяющих его хорьков и ласок с просеки, во всяком случае, будет лучше, нежели если смотреть из чащобы. Три эти просеки – выгода, страх и честь – приоткрывают нам, почему представители описанных выше профессий поступают именно так, как поступают.



10.10.2018

Источник: SPEAR'S Russia #7(79)


Оставить комментарий


Зарегистрируйтесь на сайте, чтобы не вводить проверочный код каждый раз







На стыке двух миров


1-01-01
 

Использование российским бизнесом судов британской юрисдикции для разрешения коммерческих споров входит в широкую практику. Но вместе с известными преимуществами подобный подход нередко несет в себе и существенные риски, чреватые чувствительными потерями или упущенной выгодой. В начале августа в непринужденной обстановке одного из московских ресторанов состоялась неформальная встреча топ-менеджеров и владельцев собственного бизнеса, организованная юридической группой PARADIGMA совместно с Jaguar Land Rover. В ходе нее юристы компании рассказали о коллизиях, возникающих на поле трансграничного права, а также об инструментах юридической защиты и нападения, используемых в интересах клиентов в подобных разбирательствах. Самые запоминающиеся моменты выступлений, выдержанных в стилистике «охотничьих рассказов» на примерах реальных дел PARADIGMA, выслушал и записал Владимир Волков.





Почему мы не отдаем больше?


S9lmqzuqjkt8yr2xjzqaoq
 

Австралийский философ Питер Сингер признан во всем мире как специалист по вопросам этики и морали. Названия некоторых его сочинений говорят сами за себя: «Демократия и гражданское неповиновение», «Человеческая жизнь больше не священна», «Живет ли Австралия по этическим законам?». Фонд «Нужна помощь» издал на русском языке одну из самых важных книг Сингера «Жизнь, которую вы можете спасти. Как покончить с бедностью во всем мире». В ней философ разбирает психологические, социальные и эволюционные барьеры, которые мешают людям заниматься благотворительностью; объясняет, откуда берется установка «ничем не помочь», почему проще потратить время и деньги на помощь одному конкретному человеку, а не на предупредительные меры, которые спасли бы десятки людей, а также почему чувство справедливости на самом деле мешает заботиться о других. Журнал SPEAR’S Russia публикует одну из глав, объясняющую, как сама человеческая природа влияет на наше отношение к этим вопросам.