Искусство инвестиционной полигамии (часть 1)


«Диверсификация не работает в отношении хедж-фондов» – так звучит очередной миф о хедж-фондах, который разоблачает Ольга Кокарева в своей восьмой колонке для PBWM.ru.

05.07.2013




2
Ольга Кокарева

директор по работе с инвесторами DV Advisers

Во многих сферах жизни человек обоснованно стремится к моногамии. Состоятельный клиент старается выбрать для себя одного лучшего юриста, банкира, психоаналитика, иногда даже жену. А вот в мире инвестиций, напротив, самые мудрые и успешные инвесторы на протяжении многих лет предпочитают не только разбавлять портфель классических инвестиций хедж-фондами, но и диверсифицировать сам портфель хедж-фондов.

Кто-то возразит, мол, задача же выбрать одного менеджера, лучшего из лучших. Саймон Лэк, автор разоблачительной книги Hedge Fund Mirage, в интервью вообще назвал диверсификацию портфеля хедж-фондов «глупой идеей». В то же время крупнейшие институциональные инвесторы, судя по содержанию их портфелей, придерживаются ровно противоположного мнения. Кто же прав и стоит ли инвестору быть инвестиционно полигамным в отношение хедж-фондов?

Инвестирование в хедж-фонд подразумевает принятие не только рыночного риска несработавших инвестиционных идей, но также и фидуциарного, контрагентского, операционного, технического рисков. Вероятность невыживания хедж-фонда весьма высока даже в «мирное время», а в сложные периоды естественный отбор становится еще суровее. По данным Hedge Fund Research, в 2012 году количество ликвидированных хедж-фондов увеличилось на 14% в сравнении с 2011-м. Вложив всю часть портфеля, отведенную на стратегии абсолютной доходности, в один фонд, инвестор сталкивается с риском чрезмерной концентрации.

Вряд ли кто-то поспорит с господином Марковицем насчет того, что распределение между несколькими неабсолютно коррелированными активами снижает риск портфеля. Во вселенной хедж-фондов насчитывается более двух десятков стратегий, которые оперируют различными классами активов и чья корреляция с рынком и между собой может сильно варьироваться. А значит, сочетание фондов с различными стратегиями может до неузнаваемости изменить риск-профиль портфеля.

Инвестирование в хедж-фонды – это поиск лучших управляющих. Но можно ли быть лучшим везде? Говорят, талантливый человек талантлив во всем, и, безусловно, есть глобальные мультистратегийные фонды, в которых менеджер успешно «переключается» между стратегиями и зарабатывает, используя все возможности. Чаще всего в попытке объять необъятное менеджер просто выходит за пределы своей компетенции. А инвестор, выбирая хедж-фонд, покупает именно исключительную и уникальную компетенцию управляющего. Поэтому подавляющее большинство профессиональных аллокаторов и институциональных инвесторов не любят мультистратегийных «мастеров на все руки» и предпочитают создавать портфели из «нишевых» фондов, таким образом «нанимая» команду лучших из лучших.

Допустим, инвестор все же пришел к решению о необходимости сформировать портфель хедж-фондов. Но сделать это не так просто, а сделать это правильно – еще сложнее. Самое очевидное решение – доверить этот процесс частному банку или инвестировать в фонд фондов. Однако как показывают заголовки статей и рэнкинги доходностей, многие из специалистов в области manager selection оказываются на практике не так успешны. Поэтому, доверяя профессионалам, инвестор все равно должен понимать для себя ключевые требования и точки контроля, чтобы быть способным оценить работу управляющих и советников в процессе, а не по факту фиксации убытков.

Один из важных вопросов: сколько фондов включить в портфель? Можно предположить, что диверсификации ради чем больше, тем лучше. Но слишком большое их количество уменьшает значение каждого фонда в портфеле, нейтрализует влияние «альфа»-составляющей отдельных фондов и увеличивает влияние рыночного риска на портфель. Происходит передиверсификация, и легким движением руки портфель, состоящий из неабсолютно коррелированных стратегий, превращается в обыкновенный индекс. Аналитики бизнес-школы университета NYU проанализировали влияние диверсификации на уровень риска и доходности на основании данных по трем тысячам фондов за десять лет. Результаты исследования показали, что оптимальное количество находится в пределах от 10 до 20 фондов. Портфель, включающий более 25 фондов, уже демонстрировал симптомы передиверсификации.

Когда инвестор убедился в полезности диверсификации и определился с количеством фондов, казалось бы, осталось только подписать несколько subscription forms. Но, даже при точном понимании стратегии и требуемых параметров для чтобы выбрать несколько действительно стоящих фондов, нужно иметь доступ к информации о нескольких тысячах менеджеров и ресурсы для обработки этой информации. Кроме того, каждый новый фонд в портфеле – это дополнительный источник риска, и каждый требует не только первоначальной процедуры due diligence, но и постоянного мониторинга в отношении как инвестиционной стратегии, так и операционных процессов.

За исключением, пожалуй, клиентов крупных single family offices, частные инвесторы не могут позволить себе нанять собственную команду аналитиков, специализирующихся на хедж-фондах. Самая очевидная альтернатива в этом случае – фонд хедж-фондов, однако этот инструмент в последнее время стремительно теряет популярность. Единственной причиной такой тенденции многие ошибочно считают дополнительную комиссию сверх комиссии самих хедж-фондов, но основываться лишь на ставке комиссии, отдавая в управление свои деньги, было бы так же умно, как выбирать самого дешевого хирурга или адвоката.

Отток средств из фондов фондов действительно продолжается, но по другим причинам: во-первых, большинство фондов хедж-фондов страдают от передиверсификации, в результате чего снижается доходность и увеличивается корреляция с рынком. Во-вторых, инвестор фонда фондов не имеет возможности влиять на стратегию и процесс выбора менеджеров, тогда как большинству крупных инвесторов необходим индивидуальный подход к формированию портфеля с учетом их требований. Еще одна серьезная проблема фондов фондов заключается в том, что из-за объединения активов в один пул инвесторы подвержены риску массового вывода средств другими инвесторами, приводящему к замораживанию ликвидности (redemption risk).

Действительно ли фонд фондов – единственный способ диверсификации портфеля хедж-фондов для частного состоятельного клиента? Об этом – во второй части «Искусства инвестиционной полигамии». Продолжение следует.



05.07.2013

Источник: PBWM.ru


Оставить комментарий


Зарегистрируйтесь на сайте, чтобы не вводить проверочный код каждый раз